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Le
monde est inondé de monnaie. Cette monnaie s'est répandue dans
toutes les classes d'actifs, des actions aux titres, de l'immobilier aux
matières premières. Devons-nous profiter du boom ou nous
préparer à un crash ? Ecoutons le vieil adage de Wall
Street et « suivons l'argent ».
Après
l'explosion de la bulle technologique en 2000, les décideurs
américains et asiatiques ont mis en marche un train dont ils ont
aujourd'hui perdu le contrôle. Dans un effort pour préserver la
consommation américaine, la Réserve Fédérale a
baissé les taux d'intérêt, le gouvernement a
baissé les taxes, et les décideurs asiatiques ont
artificiellement maintenu leur monnaie à un niveau faible afin de
subventionner les exports pour les consommateurs américains.
Ces
politiques ont crée un des plus longs booms de la consommation :
la croissance de la consommation américaine n'a jamais
été négative depuis le début des années
1990. Cependant, c'est l'expansion du crédit plutôt que
l’augmentation du pouvoir d'achat qui a alimenté la croissance.
Jusqu'à il y a environ un an, les consommateurs ont profité de
taux d'intérêt anormalement bas pour imprimer leur propre
monnaie en s’endettant sur la hausse du prix de leur maison. Cette
source d'argent est en train de se tarir car les prix de l'immobilier
n'augmentent plus et les organismes de crédit
« subprime » (ceux qui fournissent des prêts aux
consommateurs financièrement faibles) font face à des
difficultés. Les propriétaires plus prudents n'ont pas encore
été affectés car ils achètent leur maison sur des
taux d'intérêt à plus long terme, lesquels sont restés
anormalement bas jusqu'à décembre dernier. Au cours des
semaines passées, ces taux ont augmenté de manière
significative, et nous verrons peut-être le marché de
l'immobilier subir prochainement une pression plus forte. Au cours de cette
phase, il y aura une contraction monétaire : la source d'argent qui a
servi à subventionner non seulement le marché de l'immobilier
mais aussi les dépenses des consommateurs, les actions, les titres et
les matières premières pourrait commencer à se tarir.
Pourquoi
les prix des actifs ont continué à augmenter malgré la
stagnation des prix de l'immobilier ? Les consommateurs n'ont pas
été la seule source de création monétaire. Grace
à des cash flows très positifs, Corporate America empile le
cash, mais les PDG des
entreprises semblent préférer investir à
l'étranger, et ne fournissent ainsi qu'un stimulus limité
à la création monétaire américaine.
Mais
surtout, une source massive de croissance de l’approvisionnement en
monnaie est de nature purement financière : la volatilité, ou
plutôt, l’absence de volatilité. L'année
dernière, la volatilité dans les marchés principaux a
atteint ses plus bas niveaux historiques. Une faible volatilité
implique des primes de risques très peu chères, et de faibles
primes de risque incitent les investisseurs à employer plus d'effet de
levier. Ce qui peut sembler être un concept abstrait a propulsé
les marchés financiers dans la stratosphère.
Les
deux groupes qui en ont le plus profité sont les fonds alternatifs et
les émetteurs de dérivés de crédit. Pour exemple,
en décembre dernier, le Financial Times a rapporté que le
groupe Citadel Investment, un gestionnaire de fonds alternatifs, avait une
charge d’intérêt de 5,5 milliards de dollars pour des actifs
de seulement 13 milliards. Le groupe des fonds alternatifs emprunte
régulièrement jusqu'à 100 milliards de dollars. Notez
que ceci est seulement l'effet de levier que l’on peut voir sur les
rapports financiers, les valeurs investies comportent peut-être
elles-mêmes un effet de levier plus important.
Le
monde des dérivés de crédit a lui aussi connu une
croissance explosive. Le président de la banque centrale
européenne (BCE), Jean-Claude Trichet, a averti lors du forum
économique mondial de Davos que l'explosion des dérivés
de crédit est un risque pour la stabilité des marchés
financiers. Plus précisément, il s'est plaint que le
marché sous-estimait leurs risques inhérents. Avec des primes
de marché au plus bas, les émetteurs de dérivés
de crédit peuvent emprunter de l'argent à un taux égal
ou approchant celui de la Réserve Fédérale. Finalement,
cela veut dire que nous n'avons pas besoin que la Fed imprime de la monnaie,
car n'importe qui peut le faire. C'est précisément ce qui s'est
passé ; cependant, le crédit ainsi créé n'est pas
sans risques, et le plus souvent, les dérivés de crédit comportent
des risques dont seul l'émetteur a complètement conscience.
Il
y a un an, la Fed a arrêté de publier M3, la mesure la plus large
de la masse monétaire. Ce n'est pas parce que l'on perd le
contrôle de quelque chose qu'il faut arrêter de le surveiller.
Des grandes banques centrales du monde, seule la BCE s'intéresse
réellement à la masse monétaire.
Pourquoi
est-ce que la Fed n'intervient pas et n'essaye pas de contenir les
excès de l'industrie du crédit ? La réponse se
trouve du côté du consommateur : si la Fed faisait quelque chose
pour limiter l'expansion en spirale du crédit sur les marchés
des produits dérivés, le durcissement imposé ferait
très certainement du tort aux consommateurs. En règle générale,
une récession ne ferait pas peur à la Fed, mais la
mondialisation a mis la peur de la déflation sur le bureau du
président de la Fed, Ben Bernanke. Le
durcissement du crédit pourrait engendrer un effondrement du
marché de l'immobilier et de la consommation, et ce qui a
été un grand boom pourrait se transformer en un grand crash.
La
crainte gagne également le dollar : le déficit de la
balance courante implique que les étrangers doivent acheter chaque
jour plus de 2.000 millions de dollars d'actifs libellés en dollars pour
empêcher le dollar de chuter. Comme l'économie américaine
ralentit, les étrangers pourraient être tentés d'investir
une partie de leur argent ailleurs. L'augmentation du prix de l'or
reflète le fait que de nombreux investisseurs pensent que la Fed
préfère voir l’expansion monétaire se poursuivre
plutôt que d’autoriser une contraction sévère. Le
président de la Fed, Ben Bernanke, a
clairement indiqué dans ses publications qu’il favorisait le
stimulus monétaire aux dépens du dollar afin d'atténuer
les difficultés pour l'ensemble de la population.
Les
forces du marché essaieront de stopper cette expansion du
crédit. Même si un scénario de crise impliquant
l'implosion d'un fonds alternatif avec des répercussions en
chaîne dans le secteur financier est tout à fait possible, nous
n'avons pas besoin d'une crise pour que la fête se termine. Ce dont
nous avons besoin, c'est d’une volatilité plus grande, comme
nous l'avons déjà vu dans les marchés obligataires et
des matières premières ; les marchés des actions et
des devises ont également indiqué que la volatilité
était peut-être de retour. Si la volatilité augmente, les
investisseurs réduiront leur effet de levier.
Dans
notre estimation, le ralentissement économique induit simplement par
une augmentation de la volatilité pourrait être suffisant pour
encourager la Fed à assouplir une fois encore la politique
monétaire. Dans ce contexte, nous estimons que tout assouplissement
aurait des effets négatifs sur le dollar.
Axel Merk
Directeur, Merk Hard Currency Fund
Nous gérons le Merk Hard Currency Fund (Fonds de
Monnaies Fortes Merk), un fonds qui tente de
profiter d’un déclin potentiel du dollar. Si vous vous voulez en
savoir plus sur le Fonds, ou vous abonner à notre lettre
d’information gratuite, rendez-vous sur www.merkfund.com.
Le Merk Hard Currency Fund (Fonds de Monnaies Fortes Merk) est un fonds mutuel sans droits
d'entrée qui investit dans un panier de monnaies fortes de pays qui
ont des politiques monétaires fortes, afin d’offrir une
protection contre la dépréciation du dollar américain face
aux autres devises. Le Fonds peut être un élément de
diversification intéressante dans la mesure où il cherche
à protéger contre un déclin du dollar tout en
atténuant potentiellement les risques inhérents au
marché, au crédit et aux intérêts, et ceci avec la
tranquillité d'investir dans un fonds mutuel.
Axel Merk est contributeur à 24hGold.com. Les vues présentées sont les
siennes et peuvent évoluer sans qu’il soit nécessaire de
faire une mise à jour.
Les articles présentés ne constituent en rien une invitation
à réaliser un quelconque investissement. L’auteur, 24hGold ainsi que
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peuvent, ou non, et à tout instant, investir ou vendre dans tous les
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