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La bonne et la mauvaise spéculation II : Le hedging

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Publié le 04 avril 2013
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Dans mon dernier billet, j’ai expliqué le rôle essentiel joué par la spéculation. Elle permet d’harmoniser  les prix et les quantités des biens dans l’espace et dans le temps. Elle passe par l’’achat et la vente de stocks de biens. Or, la spéculation peut aussi influencer les prix et les quantités des biens sans nécessairement transférer physiquement les stocks ou même les détenir.


Les contrats futurs et autres opérations sur dérivés jouent sur les cours futurs des marchandises, des devises, et des taux d’intérêt dans le but de fixer les  prix aujourd’hui des cours futurs des actifs sous-jacents. Ces opérations peuvent concerner un détenteur effectif ou potentiel d’un stock de biens ou l’acheteur potentiel d’un stock de biens. Le premier voudra protéger son stock contre les baisses des cours, tandis que le deuxième souhaite se protéger contre les hausses des cours. Cette opération de couverture mutuelle contre les variations brutales des cours est ce qu’on appelle une opération de hedge.


Voici un exemple assez simplifié de hedging. Un agent détenant 100 barils de pétrole souhaite se protéger contre une baisse du prix du baril dans les 6 prochains mois. Le prix du baril est aujourd’hui de  $107/baril. Un autre agent va avoir besoin d’acheter 100 barils dans les 6 prochains  mois et veut se protéger contre une hausse du prix. Les deux agents s’engagent alors sur un capital dit notionnel, c’est-à-dire, la valeur de référence du contrat. Dans notre exemple, il s’agit d’un notionnel de $10.700 (100 barils x $107). Pour garantir le contrat, les deux agents déposent alors une marge initiale de garantie auprès de la plateforme de trading les concernant de, disons, 10% du contrat total, soit $1070 chacun.


Toute variation du cours implique un appel de marge vis-à-vis de l’un ou l’autre agent selon sa position dans le contrat. Ces appels de marge consistent en des dépôts additionnels de garantie suivant la variation du cours. Par exemple, si le cours du pétrole varie à la hausse, l’agent qui s’est couvert contre une baisse doit répondre à un appel de marge équivalent à la différence du cours actuel par rapport au cours initial du contrat multipliée par le nombre de barils au contrat.


Si le prix varie à la baisse, alors le transfert de marge additionnelle se fait dans le sens contraire. Ces transferts se font tout au long de la durée du contrat, soit 6 mois dans notre exemple. Si au bout de 6 mois, le prix du pétrole est de $110/baril, alors le détenteur du stock transfert $300[1] et ne récupère donc que  $770 de son dépôt de marge initiale. L’acheteur potentiel récupère son dépôt de garantie plus les $300 additionnels.


Ajoutons cependant que les gains ou les pertes des contrats de hedge s’annulent dans le marché dit spot. L’acheteur doit, en effet, y acheter ses 100 barils  au cours de $110/baril. Grâce aux gains réalisés par son contrat de hedge, il récupère ce qu’il perd sur le marché spot. Le détenteur du stock de 100 barils vendra ses barils sur le marché spot à $110/baril mais ses gains y sont annulés par les pertes réalisées dans le contrat de hedge. Ainsi, le prix du baril est « stabilisé » pour ces deux agents grâce au contrat de hedge auquel ils ont souscrit pour se protéger justement de la volatilité du cours du pétrole.


À aucun moment de l’opération le notionnel n’est transféré puisque le contrat concerne une couverture mutuelle et pas nécessairement un transfert futur de l’actif sous-jacent. Un nombre considérable de contrats de couverture ne prévoient pas le transfert des marchandises. En effet, il est souvent difficile pour un négociant sur un marché de trouver des contreparties dans son marché d’origine d’où le choix de passer des contrats de couverture sans transfert de sous-jacent.


Rien n’empêche cependant les parties concernées de souscrire à un contrat futur qui prévoit un transfert réel de l’actif sous-jacent comme dans le cas des échanges entre fournisseurs et distributeurs sur le marché des commodities. En tout cas, s’il est vrai que dans bon nombre des cas le notionnel n’est pas transféré, les variations des cours peuvent être assez brutales et, par conséquent,  les appels de marge peuvent être considérables, pouvant même dépasser le dépôt de marge initial. C’est pour cette raison que la solvabilité potentielle des hedgers est très importante pour les plateformes de trading.


Évidemment, les agents mentionnés dans notre exemple pourraient ne pas vraiment souhaiter acheter ou vendre des barils de pétrole. Leur motivation est tout simplement de jouer sur les cours. Dans ce cas-là, les transferts de marge impliquent des pertes et des gains nets, car il n’y aura pas de transaction réelle dans le marché spot.


On serait tenté de dénoncer une telle procédure, mais on refuserait au marché un moyen de « stabiliser » les cours. En fait, un agent qui détient un stock qu’il veut protéger de la volatilité des cours ne trouve pas toujours un acheteur désireux d’obtenir le stock et de s’engager dans un contrat de hedge. Un spéculateur pur peut donc faire l’affaire, et inversement dans le cas d’un acheteur potentiel réel qui ne trouverait pas de détenteur réel de stock. Encore une fois, on constate le rôle social du spéculateur en tant que fournisseur de liquidités et couverture.


Et les pertes des spéculateurs purs ? Elles ne concernent en fait que leur capital sans que cela occasionne de pertes réelles pour l’économie, car leurs pertes ne sont rien d’autre que des appels de marge transférés aux contreparties de l’opération de hedge.


Il est alors évident que sans les spéculateurs, la fluidité des opérations de hedge serait compromise, ce qui pourrait se traduire en coûts supplémentaires de temps et recherche pour les « vrais » producteurs.


Le lecteur ne sera sans doute pas totalement convaincu de l’exposé fait ci-dessus car il sait bien que les marchés financiers aujourd’hui sont extrêmement volatiles, en particulier les marchés des dérivés où le hedging est pratiqué.


Nous verrons dans notre prochain billet que cette volatilité est introduite dans le système financier par les manipulations du système monétaire. Ces manipulations empêchent les spéculateurs de jouer leur rôle et d’harmoniser ainsi les prix sur les marchés.


 

 



[1] Ce montant équivaut à la différence entre le cours final et le cours initial multipliée par le nombre de barils du contrat : ($110 - $107) x 100 barils = $300.

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Gabriel A. Giménez-Roche est professeur et responsable du département économie du Groupe ESC Troyes et maître de conférences à Sciences Po Paris. Son domaine de recherche est l'analyse économique de l'entrepreneuriat et son contexte socio-institutionnel. Il est également chercheur associé de l’Institut économique Molinari.
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