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Le marché des start-ups condamné par les excès de capital

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Publié le 25 octobre 2014
1016 mots - Temps de lecture : 2 - 4 minutes
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SUIVRE : Bourse Faillite
Rubrique : Editoriaux

Tout n’est pas rose dans le monde des actions. Le S&P 500, qui fait de la voltige autour de son record historique et n’a pas enregistré de déclin de plus de 10% en trois ans, donne le souffle court aux médias. Plus rien d’autre n’a d’importance. Mais sous la surface, les actions des plus petites sociétés passent au hachoir.

Bloomberg a découvert que 47% des actions de la Nasdaq ont perdu au moins 20% depuis leur record sur douze mois. 40% des actions du Russell 2000 et, chose effrayante, 40% des actions de l’indice Bloomberg pour les PAPE ont enregistré une baisse similaire. Elles se languissent désormais dans leur purgatoire baissier. Les investisseurs fuient ces sociétés depuis des mois. J’ai déjà écrit à propos de ce phénomène en mai, mais la situation n’a depuis fait que s’aggraver.

Et pourtant, quarante-quatre start-ups qui n’ont pas encore été inscrites en bourse sont déjà évaluées à plus d'un milliard de dollars. Au moins cinq d’entre elles font partie du « club des dix milliards de dollars ou presque ». Uber arrive en tête d’affiche avec 18 milliards de dollars. Et Snapchat, évalué à plus de 10 milliards de dollars, n’a même pas encore enregistré de revenus.

C’est à cette confluence de l’excès et de l’exubérance d’une part et du carnage de l’autre que s’élève une voix sortie tout droit du monde du capital-risque : Bill Gurley, partenaire de Benchmark et investisseur d’Uber, Zillow, OpenTable et d’autres, s’est lamenté dans une interview avec le Wall Street Journal des quantités excessives de risque accumulées dans la Silicon Valley, « d’une part de façon moins absurde qu’en 99, et d’autre part de façon plus absurde encore ».

La comparaison avec la dernière vague de folie de la bulle sur la dot-com est évidente, même pour lui. Mais ce n’est pas le cas pour les entrepreneurs d’aujourd’hui, dont 60 ou 70% « n’étaient pas là en 99, et ne peuvent pas en avoir de souvenir ».

Il a pointé du doigt l’argent presque gratuit qui afflue dans la Silicon Valley, et expliqué pourquoi tous les excès se terminent mal : lorsque des start-ups lèvent plusieurs centaines de millions de dollars, elles sont encouragées à les dépenser, et à accélérer leur taux d’absorption de capital.

Et je vous garantis deux choses: la première, c’est que le taux moyen d’absorption de capital de la Silicon Valley est au plus haut depuis 99. La deuxième, c’est qu’il y a aujourd’hui dans la Silicon Valley plus de gens qui travaillent pour des sociétés qui perdent de l’argent qu’il n’y en a eu pendant quinze ans.

Ces quantités excessives de capital posent problème, puisque les start-ups s’habituent à trop dépenser.

Et c'est un problème qui peut être renforcé par le marché des capitaux. Pour ce qui est du monde du logiciel-en-tant-que-service, où le risque est potentiellement le plus élevé, Wall Street a décrété que perdre énormément d’argent n’était pas un problème en tant que société publique. Dans les salles de réunion, en n’entend donc plus que « Vous avez vu ça ? Vous avez vu qu’ils perdent des tas d’argent et qu’ils valent un milliard ? Nous devrions dépenser plus ». Et puis il y a ceux qui viennent frapper à leur porte pour leur demander s’ils veulent plus d’argent.

Bien sûr qu’ils en veulent plus. Pour justifier ce capital additionnel, ces sociétés, qui souvent n’ont pas les revenus nécessaires et ne peuvent même pas s’imaginer ce que signifie générer suffisamment d’argent pour survivre, augmentent leur taux d’absorption. Elles se tournent vers des prêts plus chers, embauchent plus de gens, augmentent les salaires, et servent des repas gratuits. Un capital excessif renforce les péchés moraux que peut commettre une entreprise. [Je vous conseille de lire ceci : How the Surge of Hot Money Pushes San Francisco to the Brink].

C’est ainsi que Gurley a reformulé ce que les banquiers savent depuis toujours – que les mauvais prêts apparaissent quand la météo est bonne. « Les sociétés se comportent le moins bien quand notre secteur se porte pour le mieux ». Des quantités excessives de capital ne font que nourrir ces mauvaises habitudes et détourner les sociétés de ce qu’elles devraient réellement faire. Les objectifs sont distordus et les priorités se tournent vers l’absurde. Tous ceux qui ont observé la situation les yeux grands ouverts ont pu en percevoir les symptômes. « Plus la situation devient folle, plus les gens s’exécutent ».

Des quantités excessives de capital génèrent une diminution de l’état de santé moyen, parce que l’état de santé, pour les entreprises, signifie profitabilité ou capacité à générer des revenus. C’est l’essence même de la valeur comptable.

Et les excès se propagent. Nous avons désormais des propriétaires fonciers qui, à San Francisco, demandent des loyers deux à trois fois plus élevés qu’il y a trois ans et demandent des contrats de location sur dix ans. S’ils pensaient que les loyers allaient continuer de grimper, ils ne proposeraient pas de maintenir les prix actuels pour dix ans. Ils savent ce que le monde des start-ups a appris en 2000 et 2001, mais qu’il a malheureusement déjà oublié. Leur stratégie ne fonctionnera pas.

Quand les flux monétaires s'assèchent, les sociétés ont besoin de faire bien trop d’exercices gymnastiques. Lorsque la bulle sur la technologie a éclaté, « la moitié des sociétés ont fait faillite ». Bon nombre de ces sociétés se sont évaporées après avoir éliminé tout l’argent de leurs investisseurs. En 2001, les sociétés technologiques ont annoncé près de 700.000  suppressions d'emplois. Aujourd’hui ? Les quantités excessives de capital jetées par des investisseurs aux espoirs grandioses à des sociétés sans rendements ne pourront que mal se terminer.

Combien coûte-t-il de manipuler le marché des start-ups et des PAPE ? Pas grand-chose. Et même de moins en moins ! Il a été dit que Kleiner Perkins Caufield & Byers investirait 20 millions de dollars sur Snapchat. Mais cela a suffi à faire grimper la valeur de Snapchat jusqu’à 10 milliards de dollars. Lisez-en plus ici : Pump and Dump: How to Rig the Entire IPO Market with just $20 Million.  


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