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Cours Or & Argent en

Le yuan est-il sur le point de devenir la devise de référence internationale ?

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Publié le 17 novembre 2012
2576 mots - Temps de lecture : 6 - 10 minutes
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Rubrique : Or et Argent

 

 

 

 

Il semblerait que les articles et études qui font état de l’éventuel remplacement du dollar par le renminbi en tant que devise de référence internationale soient à nouveau d’actualité.

Voici ci-dessous un extrait du document de travail d’Arvind Subramanian et Martin Kessler, du Peterson Institute of International Economics, intitulé The Renminbi Bloc is Here: Asia Down, Rest of the World to Go?

L’élévation d’une nation au rang de puissance économique dominante tend à être accompagnée d’une transformation de sa devise en tant que référence monétaire internationale, les autres devises s’y rattachant peu à peu, que ce soit implicitement ou explicitement. Pour ce qui est de ces deux dernières années, le renminbi est devenu une devise de référence au sein des économies émergeantes, et présente désormais une corrélation très forte avec de nombreuses autres devises. En Asie de l’Est, il existe déjà un bloc de devises liées au renminbi, au sein duquel la devise Chinoise sert de référence et éclipse le dollar, ce qui représente clairement une transformation historique.


Les mêmes auteurs développent également leurs idées dans un autre article intitulé China’s currency rises in the US backyard, et publié dans le Financial Times.


L’Asie de l’Est pourrait aujourd’hui être appelée bloc renminbi, parce que les devises de 7 des 10 pays de la région – dont la Corée du Sud, l’Indonésie, Taïwan, la Malaisie, Singapour et la Thaïlande – prêtent désormais plus d’attention au cours du renminbi qu’à celui du dollar. Pour citer un exemple, depuis le milieu de l’année 2010, le won Coréen et le renminbi Chinois se sont appréciés du même degré par rapport au dollar. Seules trois économies d’Asie de l’Est – Hong Kong, Vietnam et Mongolie – suivent encore davantage le cours du dollar que celui du renminbi.


Cette transformation dérive du rôle de trader récemment acquis par la Chine, dont la part du commerce manufacturier en Asie de l’Est est passée de 2% en 1991 à 22% aujourd’hui. Les pays qui vendent sur le marché Chinois ou qui se concentrent sur les chaines d’approvisionnement Chinoises comprennent les avantages du maintien d’un taux de change stable avec le renminbi.


Il y a deux informations que nous pouvons tirer de tout cela. La première est que la dominance économique internationale continue de se déplacer depuis les Etats-Unis vers la Chine. Non seulement la Chine est la première puissance économique mondiale en termes de parité de pouvoir d’achat, le plus important exportateur et, depuis maintenant une dizaine d’année, le premier créditeur de la planète, le bloc du renminbi a récemment pris le dessus sur le bloc du dollar en Asie. Le caractère symbolique de cette transformation ne peut être sous-estimé, puisque l’Asie du Sud-Est, malgré sa distance avec les Etats-Unis, a durant longtemps été l’arrière-cour du dollar.


Comme un air de déjà vu

L’analyse de Subramanian et de Martin Kessler n’est autre que la répétition d’arguments faciles à réfuter qui font surface de temps à autres.


Trois points essentiels

1.       Le marché des obligations Chinoises n’est pas assez important pour que le yuan prenne le dessus sur le dollar.

2.      Contrairement à ce que peuvent penser la plupart des gens, voir sa devise devenir une référence internationale est une malédiction plus qu’une bénédiction.

3.      Ni la Chine ni les Etats-Unis ne veulent posséder la devise de référence internationale.

Le premier point scelle à lui seul le destin du renminbi, mais jetons toutefois un œil sur ce qu’est la ‘malédiction de la devise de référence’.


Michael Pettis, de chez China Financial Markets, développe par email les points 2 et 3…


Je pense que tout cela veut dire bien moins qu’il n’y paraît. J’ai moi-même de nombreuses fois exprimé mon scepticisme au sujet de ce que l’on entend souvent dire à propos de la devise de référence et tout particulièrement des arguments qui tentent de tirer des ‘leçons de l’Histoire’. L’Histoire ne peut que très difficilement prouver les nombreuses déclarations qui sont faites au sujet du statut de réserve de devise, simplement parce que le passage d’une réserve de devise dominante à une autre est un phénomène auquel nous n’avons pu assister qu’une seule fois entre 1920 et 1940, avec le passage de la livre sterling au dollar.


Mais laissons de côté l’Histoire. Il est un argument bien plus important qui puisse réfuter le fait que le renminbi soit sur le point de devenir devise de référence internationale. Le statut de devise de référence implique des coûts substantiels au pays émetteur de la devise – point sur lequel je reviendrai dans mon livre à paraître en février prochain chez Princeton University Press. Je ne pense pas que le statut de devise de référence internationale du dollar apporte aux Etats-Unis un privilège exorbitant. Il semblerait même qu’il représente un fardeau pour l’économie Américaine et qu’il n’offre aux Etats-Unis que le choix entre une augmentation de la dette ou une augmentation du chômage à chaque fois qu’un pays tente de stimuler son taux d’épargne ou son surplus de balance commerciale à la hausse.


C’est pour cette raison que je n’ai jamais pensé que le renminbi deviendrait une importante réserve de devise internationale – Pékin a clairement indiqué qu’elle n’accepterait pas de supporter les coûts qu’implique une devise de référence. En plus du fait qu’un tel statut requière la libéralisation totale du compte de capital du pays émetteur et un système financier flexible en grande partie indépendant du contrôle du gouvernement, il placerait la Chine à la merci des nations cherchant à stimuler leur croissance nationale grâce à un important surplus de leur balance commerciale. Et Pékin n’est pas prêt de laisser cela se produire.


Mais qu’en est-il des avantages apportés par une devise de référence internationale – ne pèsent-ils pas plus lourd sur la balance que ses inconvénients ? Les deux avantages que pourrait selon certains tirer la Chine du passage du renminbi au rang de devise de référence internationale sont la capacité de pouvoir emprunter dans sa propre devise, et d’être protégée contre l’accumulation de réserves de devises étrangères trop importantes.

 

Le premier de ces ‘avantages’ n’a cependant rien à voir avec le statut de devise de référence internationale. De nombreux pays, dont la Chine, contractent déjà des emprunts dans leur propre devise. Ce qui importe ici, c’est là qualité de leurs bilans financiers.


Pour ce qui concerne la Chine, si le renminbi venait à devenir devise de référence internationale, il serait bien plus difficile pour le pays d’emprunter en sa propre devise. Pourquoi ? Parce que la raison pour laquelle le gouvernement Chinois peut contracter si facilement des emprunts en renminbi est liée aux restrictions de flux de capitaux et aux contrôles de l’épargne domestique par le système bancaire. Un allègement de ces contraintes, qui serait nécessaire si le renminbi venait à devenir devise de référence internationale, rendrait le financement domestique de la Chine bien plus complexe.


Le deuxième de ces ‘avantages’ est complètement absurde. Mis à part le fait qu’aucun pays ne puisse utiliser sa propre devise dans le cadre de son accumulation de réserves de devises étrangères, la taille de ces dernières n’a rien à voir avec le fait que d’autres pays acceptent ou non sa devise comme devise de référence. L’accumulation de réserves de devises étrangères d’une nation s’explique par la somme de son compte courant et de son compte de capital.


Toute nation dont ces deux comptes sont en surplus doit accumuler des devises étrangères, et la raison pour laquelle l’Allemagne possède un important surplus de compte courant et aucune réserve de devise étrangère est simplement qu’elle possède un important déficit de compte de capital. Plutôt que de recycler son surplus de compte courant en laissant sa banque centrale prêter aux gouvernements étrangers, comme le fait la banque centrale Chinoise, elle le recycle en laissant les banques Allemandes prêter à d’autres nations de la zone Euro.



Rien de plus qu’une question de mathématiques


Mais laissons tout cela de côté. L’étude d’Arvind Subramanian et Martin Kessler indique que, peu importe ce que peuvent bien penser les gens comme moi, le renminbi est bel et bien en train de prendre la place du dollar. Mais quel est l’argument qu’ils mettent en avant ?


En Asie de l’Est, il existe un bloc du renminbi, parce que ce dernier y est déjà devenu la devise de référence dominante et y a déjà éclipsé le dollar. Dans cette région du monde, 7 devises sur 10 fluctuent désormais par rapport au renminbi plutôt que par rapport au dollar, leur corrélation avec le cours du renminbi étant 40% plus importante que leur corrélation avec celui du dollar.


Et qui peut bien argumenter contre des exemples mathématiques ? Comme le journal The Economist l’indique dans son commentaire de cet article, ‘sept devises de la région fluctuent plus en fonction du renminbi que du dollar’. Puisque cela ne nous laisse que trois devises récalcitrantes, un calcul arithmétique pur et simple suffit à démontrer le remplacement du dollar par le renminbi dans cette région du monde.


C’est du moins ce que l’on pourrait penser. Car figurez-vous qu’il est possible d’argumenter contre des exemples mathématiques. Il existe des explications alternatives – et bien plus simples – à cette corrélation, qui selon moi décrivent bien mieux ce qu’il se passe que les arguments de déplacement de dominance de devise présentés par Subramanian et Kessler.


Imaginez-vous un instant un scénario dans lequel le plus important exportateur de biens de la planète dispose d’une devise largement sous-évaluée. Imaginez également que bon nombre de ses compétiteurs possèdent eux aussi des devises sous-évaluées et voudraient les réévaluer pour mieux gérer leurs politiques monétaires domestiques. Imaginez que le monde soit en pleine crise et que les nations exportatrices éprouvent des difficultés à maintenir le taux de croissance nécessaire de leurs exportations de telle manière à ce qu’elles se retrouvent dans l’incapacité de permettre à leur devise de grimper plus rapidement que celles de leurs compétiteurs.


Dans un tel scénario, sur quelle devise se fixeraient celles des plus petites nations exportatrices ? Sur le dollar, ou sur la devise sous-évaluée du plus important et du plus compétitif de tous les exportateurs de biens manufacturés du monde ? Très probablement sur la deuxième. Les plus petits pays exportateurs voudraient voir grimper leur devise, mais se trouvent limités par l’évaluation de la devise de leur plus important compétiteur. Cette corrélation entre les devises des pays d’Asie et le renminbi n’existe donc pas parce qu’elles recherchent une nouvelle devise de référence, mais parce qu’elles sont en compétition directe avec lui.


Mon scénario représente-t-il une description plausible du monde d’aujourd’hui ? Il me semble bien que oui. Notre monde traverse une période difficile, les exportateurs éprouvent des difficultés à commercer, les pays sont tous engagés dans des guerres de dévaluation de devise et le renminbi est dévalué et restreint sans aucun doute les devises des autres pays d’Asie. Au cours de ces dernières années, de nombreux ministres des Finances Asiatiques ont déclaré qu’ils ne pourraient apprécier leur devise comme ils le voudraient si le renminbi n’était pas préalablement réévalué. Cela ne signifie donc pas nécessairement qu’il existe un bloc du renminbi, mais que l’appréciation du renminbi contre le dollar représente une sorte de plafond restreignant les autres devises de la région.


Mais penchons-nous sur un autre scénario. Imaginons-nous que le monde soit en crise et que le dollar soit largement perçu comme une valeur de protection financière. Dans notre monde, lorsque la perception du risque augmente, les investisseurs et traders se débarrassent généralement de leurs devises à risque et investissent sur le dollar. En revanche, lorsque la perception du risque décline, ils se débarrassent de leurs dollars et dirigent leur capital vers des devises à plus haut risque.


Il semblerait donc logique d’assister à une corrélation entre les devises qui présentent le plus de risques. Cela signifierait-il pour autant qu’un nouveau bloc de devises est sur le point d’émerger ? Bien sûr que non. Cela prouve en revanche que le dollar est la réserve de devise dominante et que tout le monde l’appréhende comme tel, l’achetant et le vendant en fonction des transformations liées à la perception du risque. Mon second scénario est-il une représentation plausible de notre monde ? Encore une fois, oui.


Je n’essaie pas de dire que Subramanian et Kessler ont nécessairement tort. Je suggère simplement qu’il existe des alternatives à leur opinion et que mon explication relative à corrélation entre les devises d’Asie de l’Est est bien plus plausible que leur idée de nouveau bloc de devises. Il est clair que si le renminbi était une devise flottante, que la banque centrale Chinoise cessait d’intervenir et que les corrélations soulevées par les auteurs continuaient d’exister, leur argument serait bien plus solide. Mais pour l’instant, il n’a rien de pertinent.



Mais qui est en tête ?


J’éprouve cependant des différents avec les ‘optimistes des Etats-Unis’ qui ne voudraient pas que le renminbi devienne la devise de référence internationale et souhaitent que le dollar conserve son titre. L’argument n’est pas de savoir si oui ou non le renminbi est capable de prendre la place du dollar, mais si le prochain siècle sera celui de la Chine, et si le remplacement du dollar par le renminbi en tant que devise de référence internationale pourra s’ensuivre.


J’ai déjà répété de nombreuses fois que si les Etats-Unis ne font rien pour prévenir les nations étrangères d’obtenir des quantités illimitées de dollars, en forçant par exemple, comme le préconisait Keynes, leur accumulation de réserves de devises majeures à être plus équilibrée, ils se trouveront bientôt dans une position délicate et pourraient eux-mêmes accélérer l’arrivée du siècle Chinois. Ceux qui veulent que les Etats-Unis demeurent le seul ‘pays indispensable’ devraient supporter un rôle plus important pour le renminbi et une importance moindre pour le dollar.


Malheureusement, ce qui devrait être une discussion technique au sujet des mérites et des conditions requises au statut de devise de référence internationale s’est transformée en une discussion idiote entre les pro et les anti-Chine. Toute personne confluant son opinion personnelle quant à celui des deux pays qui devrait être au-dessus de l’autre et à l’éventuelle place du renminbi en tant que devise de référence est, selon moi, engagée dans une mauvaise voie économique.


Il y a bien entendu de très nombreux journalistes, généraux et hommes politiques en Chine qui pensent que le rôle du renminbi en tant que devise de référence est désirable voire inévitable. En revanche, très peu d’économistes monétaires Chinois, même parmi ceux qui pensent que la Chine devra passer par une phase d’ajustement difficile, sont d’avis que le renminbi puisse bientôt devenir une devise de référence internationale. Parmi les économistes, il semblerait que seuls les étrangers vivant en dehors des frontières de la Chine pensent un tel scénario plausible.


Petit guide de compréhension

Certains points de l’article ci-dessus pourraient s’avérer difficiles à comprendre pour certains. Voyons donc si cette petite simplification peut s’avérer utile :

·         Le département du Trésor des Etats-Unis, le président Obama, Mitt Romney, et tout particulièrement Ben Bernanke, veulent que le yuan grimpe.

·         La Chine ne souhaite pas que sa devise grimpe pour des raisons d’exportations.

·         Aucun pays n'agit comme s'il désirait posséder la devise de référence internationale, parce qu’aucun pays ne désire la posséder. Les guerres de dévaluation de devise en sont une preuve suffisante.




Selon moi, Michael Pettis est l’expert du commerce international. Je suis très heureux qu’il participe, aux côtés de John Hussman, James Chanos, John Mauldin et Chris Martensen à la Wine Country Conference le 5 avril prochain.


 

 

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En gros, ceci est juste un signe de plus que nous arrivons à une situation d'équilibre entre les grandes puissances de ce monde, situation qui peut déboucher sur des conflits armés majeurs. (Jusqu'à présent, qui serait assez fou que pour déclarer une guerre ouverte aux USA, si ce n'est une bande d'islamistes zinzins... mais bientôt la Chine sera en mesure de le faire, avec quelques alliés, et tout dépendra du camp choisi par l'Europe, si elle joue encore un rôle quelconque à ce moment).
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RalphZ - 16/11/2012 à 11:03 GMT
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