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Disponible sur le site de Jude Wanniski en
anglais
Si cette deuxième des trois parties de
"L'hypothèse de Mundell et Laffer", écrite il y a un
quart de siècle, semble simple à ceux qui ont
étudié à l'Université de l'offre, c'est parce
qu'alors j'étais moi-même en train d'apprendre la "monnaie".
Au cours de la rédaction de cet article pour le Public Interest d'Irving Kristol,
j'ai passé d'innombrables heures avec Bob Mundell et Art Laffer, au
téléphone et en privé, pour être certain de ne pas
commettre d'erreur. Ceci m'a obligé à apprendre les concepts
les plus élémentaires de la monnaie en général et
du "dollar" en particulier, d'une manière différente
de celles qui étaient enseignées à cette époque,
et maintenant encore, dans nos écoles. J'ai appris bien plus sur la
monnaie et la banque depuis ces années, mais je suis également
surpris de la clarté avec laquelle je voyais les fondements classiques
dans les premières années de mon apprentissage de
l'économie de l'offre. Dans la troisième et dernière
partie, la politique monétaire est jointe à la politique
fiscale. Pour ceux qui veulent étudier sérieusement
l'économie politique, je vous suggère de
télécharger ces trois parties sur votre ordinateur
[téléchargez l'original si vous parlez anglais ! NdT], pour des
références futures. Vous ne les trouverez pas dans toutes les
bibliothèques.
L'hypothèse de
Mundell-Laffer - Une nouvelle vision de l'économie mondiale,
deuxième partie, par Jude Wanniski, "The Public Interest"
Numéro 39, printemps 1975
Les taux de change
n'ont jamais besoin d'être modifiés
D'après Mundell et Laffer, le monde se porterait bien
mieux avec un système conçu pour conserver des taux de change
fixés de manière permanente. Si 2,5 Deutschmarks valaient toujours
1 dollar, ou 300 yens toujours 1 dollar, toutes les monnaies seraient
identiques, à l'exception de leur dénomination. Le monde aurait en effet une
monnaie commune. Les taux d'intérêt, les prix et le taux
d'inflation seraient alors les mêmes partout, en gros, tout comme ils
le sont au sein d'un grand pays comme les États-Unis avec sa monnaie
commune.
Dans le schéma de Mundell et Laffer, une monnaie commune
n'est pas un fantasme utopique : elle a existé autrefois. Lors des
décennies précédant la Première guerre mondiale,
le monde a simulé une monnaie commune parce que les monnaies
nationales étaient reliées à la livre sterling et que la
livre sterling était fixée à l'or. Dans les années
qui ont suivi Bretton Woods (1944) jusqu'à environ 1967, voire 1971,
le monde a eu un équivalent de monnaie commune liée au dollar.
Le système était imparfait, mais marchait encore très
bien.
Il y a des bénéfices substantiels à
recueillir, par le monde et toutes ses parties, de l'usage d'une monnaie
commune, simulée par un système convenablement construit de
taux de change fixes. À l'opposé, le monde et les
économies qui le composent doivent actuellement payer une lourde
rançon à cause de l'absence d'une monnaie commune - la
rançon d'une inflation rampante. Mais avant d'examiner les avantages
d'une monnaie commune, considérons les désavantages
supposés de ne pas avoir de monnaie nationale indépendante.
Même si, comme Mundell et Laffer l'affirment, la dévaluation
n'améliore pas la position compétitive des États-Unis dans
le monde et ne fait qu'occasionner une inflation des prix, la politique
monétaire n'est-elle pas utile pour stimuler la production et l'emploi
aux États-Unis, ce qui justifierait d'en conserver le contrôle
national ? À nouveau, la réponse est non, disent Mundell et
Laffer.
Tout comme le commerce entre un producteur de blé
américain et un vigneron italien n'est stimulé que de
façon provisoire par la confusion occasionnée par un changement
de taux de change, on ne stimule pas durablement le commerce intérieur
en injectant la monnaie dans le système plus rapidement que ce dernier
ne le réclame - c'est-à-dire au-delà de la croissance
réelle des demandes de l'économie. Il peut se produire une
brève confusion dans les termes de l'échange entre des
agriculteurs du Kansas, des négociants en vin californiens, des
constructeurs d'automobiles de Détroit ou les travailleurs qui sont
payés pour produire ces biens. Mais il y aura de moins en moins de
confusion parce qu'ils apprendront à lire les signaux et à en
tirer leur signification. Dès que ceci est fait, l'effet
irrésistible est l'inflation des prix. Et, comme la stimulation
monétaire augmente le taux d'inflation, "taxant" ainsi les
réserves de liquidités et les autres avoirs financiers, il se
produit une diminution immédiate du revenu réel et une baisse
compensatoire de la production. Si le cheval ne va pas boire quand il y a de
l'eau dans l'abreuvoir, vous ne pouvez pas le faire boire en ajoutant du
liquide.
Si la stimulation monétaire ne peut accroître la
production qu'en augmentant le crédit de quelqu'un aux dépens
de quelqu'un d'autre (un créancier qui est payé dans la monnaie
subissant l'inflation, un fournisseur qui a accepté de fournir des
biens et des services à des prix fixés ou un travailleur
lié par un contrat salarial), le gain de production obtenu par de tels
moyens illusoires ne peut avoir de valeur pour le politicien que si les
coûts de l'augmentation des prix peuvent être suffisamment
repoussés dans le futur, de telle sorte que ce soit un autre politicien
qui ait à y faire face. Si le marché en arrive à deviner
immédiatement la déception et escompte le futur en
conséquence, le politicien n'a strictement aucun gain à
espérer.
D'un autre côté, il y a des avantages bien clairs
pour le politicien et pour les intérêts économiques de
ses électeurs à avoir une monnaie commune ou un système
bien construit de taux de change fixes.
Le "bonus"
d'une monnaie mondiale
L'économie du monde reçoit un bonus, quelque chose
de plus, en bénéficiant des économies d'échelle
accompagnant une monnaie commune. Sur des bases étroites, même
les adversaires des taux de change fixes sont d'accord là-dessus. Mais
Mundell et Laffer vont plus loin.
L'argument financier habituel sur les taux de change fixes est le
suivant : supposons que les 50 États américains aient chacun
leur propre autorité monétaire, et leur propre monnaie. Les
taux d'intérêt et le taux de l'inflation pourraient grandement
varier. Le commerce continuerait entre les États, mais, pour chaque
transaction inter-état nécessitant un contrat, l'acheteur et le
vendeur devraient s'assurer contre une modification du taux de change entre,
par exemple, le Kansas et le Nebraska. Cet effort demanderait pas mal de
personnel, d'expertise et de capital, qui sinon feraient quelque chose de
plus utile. Comme toujours, les consommateurs paieraient des prix plus
élevés pour tout, le coût de la "couverture" du
risque étant ajouté au prix de la vente. Le coût en
dollars pour "couvrir" le risque entre 50 monnaies
s'élèverait à des milliards par an.
On pourrait dire que de tels frais généraux ne
sont pas vraiment un montant colossal à payer pour garder les
avantages de l'indépendance monétaire. De la même
façon, s'il était véritablement considéré
par les gouvernements nationaux comme étant important de conserver des
monnaies nationales, les dizaines de milliards de dollars de ressources
supplémentaires nécessaires pour maintenir le commerce dans un
monde de taux de change flottants pourraient être défendus. Mais
Mundell et Laffer identifient par ailleurs les coûts du flottement
suivant une autre dimension. Le système de taux de change flottants a
des coûts financiers non seulement à cause des
nécessités de couverture additionnelle mais il y a aussi une augmentation
dramatique et inévitable du montant des erreurs dans un système
avec plusieurs, au lieu de quelques, autorités monétaires.
Ce point est crucial pour comprendre pourquoi l'économie mondiale est
actuellement dans un tel pétrin. Est alors évidente la raison
pour laquelle Mundell peut écrire en passant qu'au cours de l'Histoire
"les gains consécutifs à l'usage d'une monnaie
internationale commune ont été si grands qu'on a toujours
trouvé les moyens d'en créer une".
À nouveau, considérons le Kansas et le Nebraska.
Si chacun avait sa propre autorité monétaire
indépendante, chacune d'elle devrait être bien plus
avisée et bien plus efficace que si elles s'entendaient pour mettre en
commun leurs erreurs. Imaginons que, un jour donné de juillet, il y
ait un millier de transactions économiques au Kansas qui doivent
être effectuées avec la masse monétaire disponible. Si
l'autorité monétaire du Kansas se trompe ce jour-là en
ne prévoyant pas le nombre précis de transactions et la quantité
de monnaie nécessaire pour celles-ci, deux choses peuvent se passer.
Si le montant de monnaie était insuffisant, certaines de ce millier de
transactions ne pourraient pas être menées à bien aux
prix en vigueur. Les prix devraient baisser jusqu'à ce que le montant
de monnaie soit suffisant. Si les prix ne diminuaient pas (ce qui est
probable, car les prix semblent monter plus facilement qu'ils ne baissent),
certaines des transactions ne pourraient pas être menées
à bien, à moins que des substituts de monnaie ne soient
disponibles. Ce qui veut dire que l'offre des biens devrait baisser,
conduisant à une production plus faible et à un chômage
plus grand au Kansas.
Alternativement, si l'autorité du Kansas dépasse
la cible et produit trop de monnaie, toutes les transactions seront
menées à bien, mais parce que les acheteurs ont plus de monnaie
que les vendeurs n'ont de biens, les prix de ces derniers augmenteront
jusqu'à ce que l'offre égale la demande. Ainsi, en ce jour de
juillet, si trop de monnaie est offerte, il y a inflation. Si trop peu est
offerte, il y a une sorte de déflation et une réduction de la
production.
Ce même jour, l'autorité du Nebraska rencontre un
problème similaire. Avec tant de transactions à mener à
bien, seule une bonne chance miraculeuse peut permettre de produire le
montant précis de monnaie nécessaire.
Mais considérons ce qui se passerait si les
autorités monétaires du Kansas et du Nebraska se mettaient
d'accord pour échanger leurs monnaies respectives à un taux de
change fixe, disons un dollar du Kansas contre un dollar du Nebraska. S'il en
est ainsi, et si le Kansas produit de la monnaie d'un montant de 100 dollars
au-dessous du niveau nécessaire pour les 1000 transactions, et si le
Nebraska produit 100 dollars de trop, quelqu'un constatera au Kansas qu'il y
a 100 dollars du Nebraska de trop et 100 dollars manquant dans son propre
pays. Il empruntera alors 100 dollars du Nebraska et les présentera
à l'autorité monétaire du Kansas. D'après
l'accord entre le Kansas et le Nebraska, il obtiendra les 100 dollars du
Kansas souhaités en échange des 100 dollars du Nebraska.
Grâce à cette transaction, chaque État aura
précisément le montant de monnaie nécessaire et il n'y
aura pas de chômage au Kansas, ni d'inflation au Nebraska. Le jour
suivant, le Kansas pourra créer un peu plus de monnaie et le Nebrasaka
un peu moins, et, au cours des mois - et certainement au cours des
années - ils pourront être certains que l'utilisation de la
monnaie de l'autre sera en valeur nette à peu près nulle. Ce
qui signifie qu'aucun État n'aura de balance des paiements
déficitaire ou excédentaire.
Mais que se passerait-il, allez-vous demander, si le Kansas et
le Nebraska ne produisaient tous les deux, et au même moment, pas assez
de monnaie ? Disons que le Kansas est trop court de 100 dollars et le Nebraska
de 50 dollars. En répartissant l'erreur, les deux seront trop courts
de 75 dollars, ce qui veut dire que le Nebraska est moins bien qu'il ne le
serait sans l'accord mais que le Kansas serait mieux. Mais même si l'on
suppose que le Nebraska avait toujours raison et le Kansas toujours tort, il
serait quand même avantageux pour les deux d'aboutir à un
compromis sur leurs erreurs - ne serait-ce qu'en raison des gains
résultant de la prospérité de l'autre et des pertes
résultant de la dépression de l'autre.
Il ne s'agit pas seulement d'un exemple théorique. C'est, en fait, exactement de
cette façon qu'opèrent les 12 Districts de la réserve
fédérale, chacun étant responsable de l'émission
monétaire de sa région. Les districts ont des
déficits et des excédents quotidiens, mensuels et annuels de la
balance des paiements entre eux, mais ils sont tellement harmonisés
pour corriger l'offre de monnaie afin de répondre à la demande
que les déficits et les excédents n'apparaissent même pas
au public, qui croit qu'il n'y a qu’une monnaie américaine au
lieu de 12. (Vérifiez sur le centre gauche de tout billet pour voir la
banque émettrice.)
Le système de
Bretton Woods
C'est presque, mais pas tout à fait, de cette
manière que fonctionnait le système de Bretton Woods. Au lieu
de mettre en œuvre un système qui ressemble à la
façon dont les 12 Districts de la Réserve
fédérale corrigent les différences de la balance des
paiements, en augmentant ou en contractant la masse monétaire, les
accords de Bretton Woods ont essayé autre chose.
Imaginons, dans l'exemple précédent, qu'au lieu de
50 États équilibrant leurs balances de paiement mutuelles par
augmentation ou réduction de la masse monétaire, un État
ait un rôle différent. Disons que New York n'aurait pas besoin
d'équilibrer sa balance des paiements avec les autres États. En
théorie, un État peut être dispensé, parce que si
les 49 autres États ont des balances équilibrées, le
50ème aura automatiquement une balance équilibrée. New
York peut alors utiliser ce degré supplémentaire de
liberté pour s'assurer que le système dans son entier a une "bonne" politique
monétaire, de telle sorte qu'avec une croissance économique globale dans le système le commerce
ne soit pas entravé par un manque ou un excès de la croissance
monétaire.
Quelle est, cependant, la bonne quantité de monnaie ? C'est
la question à laquelle New York devrait constamment répondre.
La réponse ressemblerait à celle-ci : le coût principal
d'une expansion monétaire réside dans la tension exercée
sur la disponibilité des ressources naturelles. Si New York augmente
la quantité de monnaie à un taux trop rapide, cela augmentera
le montant nominal des transactions. Mais, comme il a déjà
été dit, ceci se produirait grâce à la destruction
de la valeur réelle des avoirs financiers de quelqu'un. L'augmentation
nominale des transactions générée par ces moyens
artificiels - l'inflation - conduit à une utilisation plus inefficace
des ressources de la nation qu'il n'en serait autrement. L'une des
manières dont New York pourrait résoudre son problème
hypothétique de la détermination du taux convenable de la
croissance monétaire serait d'adopter comme monnaie un métal,
tel l'or, liant ainsi directement la création monétaire
à une ressource naturelle. Ceci n'est pas non plus un exemple
théorique. C'est la façon dont l'économie mondiale a
fonctionné pendant des décennies et même des
siècles, jusqu'en 1914. Durant cette période, la
Grande-Bretagne avait fixé le prix de l'or en régulant la
quantité de monnaie dans le monde et en achetant et en vendant de
l'or, le faisant avec une telle précision qu'au même moment elle
ne maintenait qu'une très faible réserve d'or. Il n'y avait pas
non plus d'accord monétaire international général au
cours de cette période. Les pays du reste du monde trouvaient tout
simplement tellement avantageux de lier leur monnaie à la livre
sterling, alors que la livre était liée à l'or, que ceci
s'est produit tout seul.
C'était aussi le système de Bretton Woods, auquel
on était arrivé officieusement. Les États-Unis jouaient
pour le monde entier le rôle que, dans notre exemple, New York jouait
pour les 50 États, et que la Grande-Bretagne avait joué les
siècles précédents. Bien que le système de
Bretton Woods ait un défaut, il a permis de fournir le cadre qui
rendit possible un quart de siècle de prospérité
ininterrompue et de croissance des économies occidentales. Le
défaut, cependant, a conduit à son abandon.
Le défaut de Bretton Woods résidait dans le fait
que les personnes responsables du fonctionnement du système ne
comprenaient pas comment il était supposé fonctionner. Revenons
à notre exemple hypothétique de New York. Si 49 États
maintiennent en équilibre leur balance extérieure par expansion
ou contraction de leur masse monétaire et que New York accroît
la quantité de monnaie pour permettre la croissance économique
globale du système, alors, si New York l'augmente trop vite, tout le
monde a trop de monnaie dans le système et il y a une inflation
générale. Si les 49 autres États ne désirent pas
avoir d'inflation, ils doivent imprimer moins de leur propre monnaie. Si New
York continue à injecter de la monnaie et que les 49 autres
États contractent les leurs en conséquence, le résultat
est inévitable. À l'extrême, tout le monde aux
États-Unis effectue ses transactions commerciales en dollars de New
York. Tous les États ont des excédents de la balance des
paiements vis-à-vis de New York et New York possède un
déficit formidable de sa balance des paiements. Mais New York ne s'en
soucie pas. Il est devenu le seul fournisseur de monnaie, et reçoit,
en tant que banquier du jeu, les biens réels de tous les autres
États pour ses services bancaires.
Voilà ce qu'il en était de Bretton Woods. Tout a
bien marché pendant un moment. Après la Deuxième Guerre
mondiale, les États-Unis possédaient presque tout l'or du
monde, bien plus qu'ils n'en avaient besoin. Ils ne se préoccupaient
pas de fournir de façon précise le taux de croissance correct
de la monnaie, mais agissaient de manière à assurer qu'il y ait
plutôt trop que pas assez de monnaie. Quand les pays détruits
par la guerre se remirent d'aplomb, il n'était toujours pas important
que les États-Unis aient une création monétaire trop
grande, parce que les autres pays voulaient acquérir une partie de
l'or américain afin de le garder pour les mauvais jours et
étaient désormais assez riches pour en acheter. Par exemple,
l'Allemagne de l'Ouest, en restreignant sa croissance monétaire,
importait des dollars. Si le nombre de dollars était plus grand que
nécessaire aux Allemands de l'Ouest, après les avoir
échangés contre des Deutschmarks, l'autorité
monétaire ouest-allemande, la Bundesbank, en échangeait une
partie pour acheter l'or américain. Après plusieurs
années, la réserve d'or américaine était
descendue d'une valeur 24 milliards de dollars à 12 milliards de
dollars, en prenant une valeur de 35 dollars l'once d'or.
Selon cet arrangement, toutes les incitations économiques
ont conduit les États-Unis à créer plus de monnaie que
véritablement nécessaire et forçaient les autres pays
à produire moins de leur propre monnaie s'ils voulaient éviter
l'inflation. Les gens et les entreprises du monde entier faisaient de plus en
plus souvent affaire en dollars, et trouvaient les États-Unis toujours
prêts à fournir de la monnaie quand ils en avaient besoin, alors
que leurs propres autorités monétaires semblaient la
réduire. En échange de son bien réel, le service
bancaire, les États-Unis recevaient d'autres biens réels : autos,
radios, etc.
Mais c'est une chose pour New York d'écarter les autres
monnaies des 49 autres États, et une chose assez différente
pour les États-Unis d'éliminer les monnaies
étrangères en ayant un déficit constant de la balance
des paiements. Les déficits américains, pour la plupart,
n'étaient pas la faute des États-Unis mais le résultat
naturel de sa position de plus efficace fournisseur de monnaie du monde. Le
dollar est devenu, dit Mundell, "la principale monnaie d'intervention,
un avoir de réserve des banques centrales, l'étalon des
contrats, l'étalon des cotations, la monnaie des factures, la monnaie
des règlements majeurs, l'avoir de réserves principal des
banques commerciales, la monnaie principale des voyageurs, la monnaie
extérieure principale pour indexer les obligations et la monnaie
principale de compensation". De bien des manières, les
étrangers demandaient des dollars plutôt que leur propre monnaie
Notes
2. À une époque, Mundell croyait avec le reste de
la profession que le gouvernement pouvait retarder l'économie en
réduisant sa masse monétaire, mais, après tant de
manipulation gouvernementale au long de tant d'années, le commerce
privé est devenu très adroit dans l'art d'importer de la
monnaie et d'utiliser des substituts, principalement par le crédit
commercial et les cartes de crédit, les deux étant des sources
de liquidité.
3. Ceux qui prêtent de la monnaie à un taux
d'intérêt fixé, ou qui se sont engagés par contrat
à fournir des biens ou des services à un prix fixé, ou
qui ont accepté de travailler pour un an ou plus à un salaire
fixé, découvrent que l'ajout de ces transactions marginales, au
travers d'une expansion monétaire excessive, a fait monter les prix et
que leurs salaires ont perdu de leur pouvoir d'achat. Alors que ceux qui ont
emprunté ou acheté peuvent se réjouir du
bénéfice compensatoire, l'effet net est un affaiblissement des
relations entre récompense et effort. Par conséquent, si des
politiques excessives continuent, ils demanderont une compensation sous forme
de taux d'intérêt plus élevés, de prix
fixés par contrats plus élevés, de salaires plus
élevés et/ou d'ajustements du coût de la vie.
Traduction :
Hervé de Quengo
Disponible sur le site de Jude Wanniski en
anglais
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