L’idée
que l’or puisse être libéré de la manipulation de son prix par les entités
occidentales si un marché de l’or se trouvait établi en Asie a atteint son
paroxysme avec le battage
médiatique de 2011 concernant le Pan Asia Gold Exchange (PAGE). Le PAGE a
échoué
en raison de la naïveté politique de ses défenseurs, qui pensaient qu’il ne
pouvait y avoir qu’un
seul marché de l'or en Chine, le Shanghai Gold Exchange (SGE).
En 2014, le conseil
international du SGE a fait parler de lui, ainsi que le contrat sur les
barres d’or d’un kilo lancé par le Singapore Exchange, et l’annonce par le
CME du lancement d’un contrat à terme sur des barres d’or loco d’un kilo sur
le marché de Hong Kong.
L’avenir du contrat du CME
n’est pas prometteur. Selon Reuters, « le contrat de 25 kilos du
Singapore Exchange et les trois nouveaux contrats internationaux du SGE ont
échoué à attirer des volumes significatifs ». Comme l’a mentionné Silver
Watchdog, le SGE a annoncé
une exemption de frais applicables à tous ses membres et clients pour une
durée de six mois « dans l’objectif d’encourager la participation de ses
membres et clients internationaux et de stimuler les livraisons sur le marché
international ». Ce n’aurait pas été nécessaire si ces contrats avaient
eu du succès.
Le nouveau contrat du
CME semble s’en tirer un peu mieux que celui du SGX, notamment parce qu’il ne
représente qu’un kilo de métal (contre 25 pour les contrats du SGX) et sont
libellés en dollars par once (et non par gramme). J’ajouterai également que
les contrats du Comex, bien qu’ils représentent 100 onces de métal, peuvent
être livrés sous forme de trois barres d’un kilo (bien qu’il s’agisse d’or
pur à 99,5% et non 99,9%), une similarité qui est peut-être derrière la
publicité qu’en a fait le CME : « Promouvoir des opportunités sur
les écarts d’arbitrage avec d’autres marchés, 24 heures par jour ».
Voilà qui me semble plus viser les traders que les utilisateurs de métal
physique.
Mais peu importe ses
particularités, le contrat du CME suivra le même chemin que ceux du SGE et du
SGX, la raison étant expliquée dans le descriptif de ces deux marchés :
- SGE:
« le marché des barres d’or d’un kilo a grand besoin d’une
plateforme asiatique de découverte des prix et d’une transparence
accrue »
- CME:
« ce marché offrira
un mécanisme de découverte des prix liquide et économique, ainsi qu’un instrument
de gestion du risque reflétant au mieux les réalités du marché de l’or
en Asie »
Un
besoin de mécanisme de découverte de prix ? Par qui ? Le problème,
c’est que ces échanges ne perçoivent qu’un côté du marché – celui de la
demande. Certains importateurs, distributeurs et manufacturiers suffisamment
importants pour négocier des contrats d’un kilo cherchent certainement une
meilleure transparence en matière de premiums. Mais il faut être deux pour
danser le tango, et ces nouveaux contrats ne semblent pas intéresser le côté
de l’offre (et je n’entends pas par là les sociétés minières).
L’erreur commise par ces
marchés est d’avoir pensé que s’ils créaient un contrat intéressant aux yeux
des demandeurs, qui sont majoritairement de grosses firmes, les offreurs, qui
sont représentés par les raffineries et les banques commerciales, suivraient
le mouvement. Le problème, c’est que le côté de l’offre est dominé par une
poignée de firmes et de banques, qui jouent le rôle d’intermédiaires pour des
clients majoritairement satisfaits par un marché opaque et de premiums.
Le seul moyen de
contourner ce problème serait de forcer les demandeurs à n’acheter que sur ce
marché. Au vu du nombre de ses participants, c’est presque une impossibilité,
puisque les banques commerciales attendraient que les transfuges commencent à
se tourner vers leurs compétiteurs avant d’agir. J’aimerais ajouter qu’un
grand nombre de leurs clients cherchent également à différer leurs paiements,
quelque chose que les marchés ne permettent pas. Les banques commerciales ont
l’avantage d’offrir à la fois du métal physique et un financement différé.
Si nous ignorons les
asymétries entre l’offre et la demande, n’oublions pas les réalités pratiques
des marchés des barres d’un kilo sur lesquelles la demande fluctue
fréquemment. Après avoir signé un accord avec un client, une banque
commerciale peut faire livrer du métal à son client directement depuis une
raffinerie. Les contrats proposés par les marchés impliquent une livraison
vers les entrepôts de ces marchés, depuis lesquels le métal doit encore parcourir
un autre segment de transport avant d’atteindre son acheteur. Il ne s’agit
pas d’un marché efficace de gré-à-gré sur lequel du métal peut être transféré
rapidement. Il est amusant de voir que le CME prend cette réalité en compte
dans sa nouvelle FAQ, et explique qu’ « avec un marché de gré-à-gré et
CME ClearPort, il est possible de négocier son propre prix confidentiellement
et hors-marché ». Et pourtant, le contrat qu’il propose s’oppose à la
structure de marché actuelle des barres d’un kilo.
Les marchés ont pu avoir
eu vent de ce problème au travers de ce
commentaire, qui a été fait à l’occasion de la conférence du LBMA à
Singapour (je ne sais plus par qui) : « l’établissement et la
viabilité d’un système de référence ne dépend pas que de son volume mais
aussi de son premium ou du rabais disponible, en raison des différences
fondamentales entre l’endroit où il se trouve et la localisation des autres
systèmes de référence existants ». La brillance de ce commentaire réside
dans le fait que la différence entre ces marchés asiatiques et celui de
Londres n’est pas suffisante pour transférer la liquidité de Londres vers ces
nouvelles régions – chose que les nouveaux marchés d’Asie ne savaient
manifestement pas.
Le marché de gré-à-gré actuel
établi par le CME pour les barres d’un kilo est très efficace, le prix au
comptant étant déterminé en fonction de la liquidité et de la profondeur du
marché de Londres, et les premiums sur barres d’un kilo étant négociés pour
chaque client en fonction de sa localisation, des frais de livraison et de la
pureté du métal impliqué. Tenter de concurrencer ce modèle tout en imposant
la livraison de métal vers des entrepôts plutôt que directement vers le
client – qui doit encore s’organiser avec une banque pour organiser son
financement – n’est pas une tâche facile.
La Chine est
probablement mieux placée pour gagner cette bataille, puisqu’elle peut
obliger à tous ses clients d’effectuer leurs échanges au travers du SGE, mais
comme l’a noté Adrian Ash, de chez BullionVault : « seul un marché
de l’or libéralisé sur lequel affluent de l’or et du capital étranger pourra
remettre en cause la dominance du marché de l’or de Londres ».
