La semaine dernière était
sans doute la meilleure possible à vivre pour un vacancier (neige et
beau temps !), mais la pire à rater pour un blogueur tant les
nouvelles se sont bousculées, que ce soit au rayon du psycho-drachme
grec qui agite les marchés que de la succession de voies d'eau qui
s'accumulent dans la coque du GIEC.
Mais
plutôt que de foncer sur ces sujets relativement
médiatisés, je m'aventure sans plus tarder dans les eaux
boueuses de l'économie d'outre Atlantique, dont la presse que l'on dit
grande vous a beaucoup moins parlé que de la comptabilité
publique de la Grèce ou que des JO de Vancouver, mais qui n'en reste
pas moins, à mon avis, l'épicentre de fortes secousses
mondiales à venir. La Chine et l'Europe viendront plus tard.
Immobilier US: le pire est encore
DEVANT les banques ?
Par où
commencer ? Le problème des banques américaines (longuement exposé dans ce
blog) vient de ce qu'elles ont trop
prêté à des ménages en pariant non pas sur leur
capacité à s'inscrire dans une chaîne de création
de valeur capable de leur assurer un revenu compatible avec le paiement du
crédit, mais en pariant sur une valeur toujours montante de
l'immobilier acheté avec le crédit.
D'autres ménages qui avaient
déjà payé partiellement leur maison se sont remis en
situation de sur-endettement en "profitant" de la bulle pour
s'engager dans du crédit "rechargeable" basé sur la
valeur supposée de leur bien immobilier pour consommer plus de
cuisines en granit ou de SUV. Ces crédits sont
généralement référés sous le vocable
HELOC, home equity line
of credit, dans les comptes des banques.
La somme des
crédits purement immobiliers et HELOC a atteint environ 12 000 milliards
de dollars à son apogée, dont environ 1500 ont
été reconnus comme en faillite, donc passés par pertes
et profits par les banques, et encore beaucoup vont subir le même sort.
Sur la base des travaux de Wendell Cox, j'ai déjà cité
le chiffre de 4 000 milliards de pertes potentielles
liées à la sur-évaluation des achats immobiliers.
Aujourd'hui, certains au FMI n'hésitent plus à avancer des
chiffres de pertes globales du même ordre.
La plupart des prêts US
prévoient que, sous réserve du respect d'un certain formalisme,
l'emprunteur qui se retrouve dans l'impossibilité de payer ses
mensualités ait le choix de laisser sa maison à sa banque, laquelle
devra tenter de se rembourser de l'ardoise ainsi laissée sur le
produit de la revente de la maison saisie. Sauf que le marché
étant en chute libre, la banque se retrouve avec une perte importante
à inscrire dans ses comptes (à l'actif de son bilan), et que la
somme des pertes cumulées peut lui faire perdre tellement de valeur
que son actif devient inférieur au montant de ses dettes: la banque
est techniquement insolvable, à court, moyen ou long terme, et doit
déposer le bilan.
Le
problème est que vu de l'acheteur, questions d'amour propre mises
à part, il est très rentable de ne pas faire d'effort excessif
pour rembourser sa banque, car dans un marché aussi
déprimé, une famille aura intérêt à
rechercher pour bien moins cher une location dans un logement
équivalent ou à peine inférieur, plutôt que de
rester en "valeur patrimoniale" négative, c'est à
dire avec bien plus de dette à rembourser que la valeur
résiduelle de la maison (cf. le schéma ci dessous, signé
du talentueux C.H. Smith).
L'échec -
prévisible - des politiques de subvention keynesiennes à
l'immobilier
La stratégie du trio Obama-Bernanke-Geithner pour tenter d'enrayer la
chute de la valeur des maisons, et donc l'encouragement des ménages en
difficulté à "planter" leurs banques,
a consisté à tenter de regonfler la bulle immobilière
par des subventions à l'achat, et l'utilisation du stimulus pour
renflouer Fannie Mae et Freddie Mac, ainsi que la mobilisation de la
troisième entreprise de refinancement publique de prês
immobbiliers, Ginnie Mae, pour racheter en masse des nouveaux crédits
consentis dans des conditions toujours plus scabreuses à des
ménages incapables de payer.
5 millions de
maisons forcloses à venir ?
Peine perdue. Selon le Wall Street Journal,
citant une étude Standard & Poors et J.Burns Real estate (lire
également l'interview de son Vice
Président, Wayne Yamano), sur 7,7 millions de
prêts immobiliers aujourd'hui en retard de paiement, 1,6 devraient
éviter la banqueroute, 1,1 millions sont déjà en
procédure de liquidation - donc
inscrits au bilan des banques-, ce qui nous laisse encore 5
millions de prêts qui seront prochainement déclarés en
banqueroute, et devront être inscrits comme tels dans les comptes des
banques !
En effet, alors
qu'une pause d'une année dans l'application des normes comptables
"mark to market" avaient permis aux banques de se donner un peu de
répit pour tenter de se "refaire un bilan", le retour,
depuis le 1er janvier, d'une norme comptable (FAS 167)
obligeant à inscrire les pertes en temps quasi réel nous promet
de beaux "profit warning" et une véritable
dégringolade des résultats annoncés debut avril pour le
premier trimestre 2010, d'autant plus que la hausse des marchés
d'actions artificiellement entretenue par les injections d'argent gratuit
dans les comptes des banques par la FED semble bel et bien terminée.
5 Millions de
prêts supplémentaires en banqueroute dans les prochaines
années: cela représente un "inventaire caché"
de maisons à vendre aux enchères de l'ordre de 15 à 27
mois ! Ces inventaires cachés sont majoritairement concentrés
dans les quatre états les plus bullaires de l'union, la Californie, la
Floride, l'Arizona, le Nevada (graphe WSJ).
Autrement dit, les prix, dans ces états, n'ont pas fini leur chute.
C'est ce que confirme par ailleurs le rapport "demographia"
édité chaque année par Wendell Cox, qui montre que si
certaines banlieues résidentielles de Californie (telles que Stockton)
ou de Floride ont vu leur ratio d'accessibilité tomber en dessous de
3, les grandes villes prestigieuses et leurs communautés
immédiatement voisines restent encore largement au dessus de leur
norme historique d'avant bulle, avec par exemple un prix médian des
maisons à San Francisco qui reste égal à 7 fois le
revenu médian de la ville: Même si ce ratio était
monté à 11 au plus haut de la bulle, la moyenne d'avant bulle était
de l'ordre de 4-4,5... On trouve toujours à Frisco des bicoques de 75m2
proposées à 670 000$... Il faudrait
être fou pour acheter maintenant !
Les banques qui ont beaucoup prêté dans ces états vont
souffrir en 2010 et 2011... D'autant plus, comme je l'ai déjà
dit, qu'une vague de "déclics" contractuels portant sur des
prêts à taux variables (fins de périodes à taux
discount) commence à déferler sur les ménages et les
banques, cf. ce
graphique du crédit suisse dont je ne me lasse pas - la ligne rouge
s'est juste un peu déplacée...
C'est encore la Californie qui va se trouver au centre de cette vague de
faillites qui a déjà commencé. La Californie a
été la source de 40 à 50% des crédits à
risque de type ARM et "Jumbo" (prêts non éligibles au
refinancement Fannie-Freddie, pour maisons très chères, pour
ménages à haut revenus). D'ores et déjà, cette
dernière catégorie de prêts en difficultés représente
167 milliards dans les comptes des banques
émettrices. Et ce n'est que le début.
Les tentatives de l'administration Obama pour enrayer ces vagues de faillites
sont vouées à l'échec: aucun gouvernement au monde,
surtout lorsqu'il est déjà surendetté, ne peut financer
la "reflation" d'une telle bulle en cours d'éclatement. Le
marché immobilier US n'est plus en chute, il est en totale
débandade.
L'économie
réelle : crédit en chute libre !
140 banques ont fait faillite aux USA en 2009 (sur plus de 8000, il y a de la marge).
Sans surprise, l'année 2010 commence sur de mêmes bases avec
déjà, au 20 février, 20
établissements fermés.
Je n'ai aucune raison de croire à un ralentissement du mouvement, bien
au contraire. Mais au delà de ces 20 banques de plus en faillite,
celles qui résistent sont obligées de réduire
drastiquement l'encours de leurs engagements (en langage comptable, le
"total de leur bilan"), pour ne pas se retrouver elles mêmes
à court de fonds propres et donc techniquement insolvables. Aussi les
banques américaines ont elles réduit leur encours de crédit
à une vitesse jamais vue aux USA. Selon le Daily Telegraph, le
reflux du crédit observé en Janvier
correspondrait, en rythme annuel, à -16% ! Même si je crains
qu'à long terme, les injections de crédit et la monétisation
rampante de la dette du trésor américain
par la FED ne signe le retour de l'inflation, il est évident
qu'à court et moyen terme, les forces déflationnistes
l'emportent très nettement sur les forces inflationnistes, et que tous
les efforts de Bernanke pour empêcher la contraction du crédit
n'auront servi à rien qu'à retarder l'inévitable purge
par l'économie des dettes non compensées par de la
capacité à créer de la valeur.
Faute d'avoir eu le courage de laisser les banques faire faillite
et négocier des échanges de "dette contre capital"
avec leurs créanciers pour désendetter rapidement
l'économie américaine, ou d'avoir laissé des
"méchants" spéculateurs comme le texan John Paulson
purger le système financier de ses mauvaises dettes en rachetant
à vil prix des fonds entiers de prêts pourris (Mortgage Backed
Securities) pour renégocier tranquillement les termes des prêts
devenus trop lourds à rembourser avec les emprunteurs, l'intervention
du trésor et de la FED n'aura pas sauvé l'économie du
marasme et n'aura servi qu'à retarder l'inévitable ajustement
à la baisse de la pyramide de dettes basée sur du sable de
l'économie américaine, tout en faisant exploser la dette du
trésor, menaçant la crédibilité des USA et de sa
monnaie.
Pire, l'économie réelle, qui était droguée au
crédit, se retrouve asphyxiée. Comme je l'ai déjà
écrit, la seule solution eut été de permettre aux
entreprises de retrouver un meilleur accès au capital, en coupant dans
les taxations marginales et les dépenses publiques. C'est l'inverse
qui a été fait.
Le résultat ? Tout porte à croire que les nouveaux emplois
créés par des jeunes entreprises au fort potentiel de
croissance, celles qui pourraient absorber les liquidations de postes de
travail de l'économie réelle, sont aux abonnés absents.
J'avais il y a quelques années mis le doigt sur une faille de l'appareil
statistique de compte des emplois aux USA, faille
rapportée à l'époque par le chroniqueur financier
(très) conservateur Don Luskin.
Le Bureau of Labor Statistics (BLS) est incapable de comptabiliser en temps
réel les créations d'emplois dans les start-up. Aussi les
estime-t-il, et réévalue-t-il une fois par an, en
Février, les créations d'emplois survenus non pas dans les
douze mois précédents, ce serait trop simple, mais dans l'avant
dernière année, d'avril à mars. Dans les bonnes
années, il avait tendance à sous estimer le nombre de créations,
mais dans les mauvaises années il les surestime. Bloomberg avait estimé,
début février, à 824.000 la
correction à la baisse des chiffres des créations d'emplois
dans les start ups entre avril 2008 et mars 2009 qui serait annoncée
le 6 février 2010. Une telle révision baissière est du
jamais vu depuis les années 2000 (-0,6%, cf graphe ci dessous), et
sans doute avant.
Finalement, la
révision annoncée n'a été "que" de 617
000, mais la tendance est là. Rien n'indique qu'elle puisse
s'être retournée entre avril 2009 et mars 2010, période
pour laquelle le BLS livrera le bon chiffre royalement en février 2011
! Il serait miraculeux que l'emploi dans les start ups ait été
vigoureux ces douze derniers mois.
Car un autre
indicateur de l'activité générale, l'immobilier
commercial, est toujours lui aussi dans le rouge. Une commission
d'enquête du Congrès a estimé les pertes potentielles des
banques entre 2010 et 2014 à environ 200-300 milliards de dollars
supplémentaires dans ce secteur. Or, un boom
des entreprises "innovantes" tend généralement
à être suivi de près par une expansion des services de
proximité (intermédiaires, agences de com', etc...)
consommateurs d'espace commercial et de bureaux.
Et naturellement,
cela renforcera le cycle de déflation du crédit
précédemment décrit. Et sans possibilité pour les
entreprises de remplacer le financement par la dette par une meilleure
disponibilité du capital...
Si l'on ajoute
que "l'économie verte" qui devait créer des milliers
d'emplois ne révèle rien d'autre qu'une bulle
subventionnée elle aussi en train d'éclater, et les moteurs de
croissance par l'innovation de l'économie américaine paraissent
pour l'instant tourner au ralenti.
conclusion: 8 - 8 < 0
L'économie américaine avait créé 8 Millions
d'emplois pendant les années bullaires. Or, ces emplois
n'étaient pas assis sur une vraie création de valeur mais sur une extension purement
spéculative du crédit. Le
résultat est que la productivité réelle de
l'économie US au cours des années de bulle a, dans les faits,
plutôt stagné, avec pour résultat une dégradation
du pouvoir d'achat réel des ménages, et des surcapacités
dans des secteurs gavés de crédit facile.
En moins de deux ans, l'économie US a déjà peu ou prou
détruit l'équivalent de ces 8 millions d'emplois. Faute d'une
réponse adaptée des autorités, elle en détruira
encore d'autre dans les quelques années à venir. Certes, il
n'est pas exclu que les grandes entreprises, qui se sont
restructurées, continuent d'afficher plus ou moins des
résultats corrects, alimentant les médias en messages de
"reprise". Mais sur le front de l'emploi et de la croissance
réelle, les 18 mois à venir risquent bien d'être
particulièrement durs.
A long terme, 4-5 ans, je reste optimiste: de même que toutes les
injonctions et tous les stimuli gouvernementaux ne pourront venir à
bout de l'effondrement de la bulle de crédit qui s'est formée,
a contrario, aucune accumulation de bêtises étatistes ne pourra
empêcher l'incroyable vitalité de la R&D américaine
de trouver les produits et services innovants qui sortiront le pays de son
marasme. De même, face à l'impasse financière qui
s'annonce tant pour les états fédérés que pour
l'union elle même, je n'ai pas vraiment de souci sur la capacité
américaine de parvenir à trouver les bonnes réponses,
dans la douleur certes, mais d'y parvenir tout de même. Les USA ne
deviendront pas un pays communiste, la société civile,
sonnée mais vivante, reprendra la main sur les étatistes de
tout poil, et si les USA ne doivent plus être à l'avenir le
phare unique de l'économie mondiale, je ne crois pas à un
scénario de chute de l'empire romain.
Dans la vieille Europe, par contre, cette capacité de rebond d'une
société frappée par maints aspects de maux similaires,
me parait bien moins assurée... Mais c'est une autre histoire.
Vincent
Bénard
Objectif Liberte.fr
Vincent Bénard est Président de l'institut Hayek
(Bruxelles) et Senior Fellow de Turgot
(Paris), deux thinks tanks francophones dédiés à la
diffusion de la pensée libérale, et sympathisant des deux seuls
partis libéraux français, le PLD et AL.
Publications
:
"Logement: crise publique,
remèdes privés", dec 2007, Editions Romillat
Avec
Pierre de la Coste : "Hyper-république,
bâtir l'administration en réseau autour du citoyen",
2003, La doc française, avec Pierre de la Cos
