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L’été sera chaud et orageux

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Publié le 25 juin 2009
981 mots - Temps de lecture : 2 - 3 minutes
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Rubrique : Editoriaux





Ce texte est un « article presslib’ » (*)



« Inquiétudes à propos de risques systémiques dans le secteur des CMBS », c’est sous ce titre un peu elliptique que le Financial Times vient de publier, le 22 juin, un important article d’Aline van Duyn. Car elle vient de rompre le silence qui régnait jusqu’alors sur la forte épineuse question de la poursuite de la crise du marché de la dette hypothécaire, abordée confidentiellement par certains blogs pointus (dont celui-ci). Cette question est désormais évoquée dans des colonnes qui font autorité, devant le danger de la rechute en grand de la crise financière qui pourrait en résulter.

Les Commercial Mortgage-Backed Securities (CMBS) sont des instruments financiers qui résultent de la titrisation de crédits hypothécaires, dans le secteur commercial (bureaux, shopping malls, etc…). Ce sont les cousins des RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) qui ont déjà fait tant parler d’eux, pour avoir été le détonateur de la crise financière en cours. Catégorie à laquelle appartiennent les Asset-Backed Securities (ABS), adossés aux crédits immobiliers dits « subprimes », et les Mortgage-Backed Securities (MBS), adossés aux crédits « prime » (caractérisant un risque de défaut inférieur).

Par pans successifs, c’est l’ensemble de cet édifice financier qui menace de vaciller, après que son secteur le plus exposé a déjà failli. Or, le marché des prêts immobiliers dans le secteur commercial représente quelque 3.400 milliards de dollars, dont environ un quart aurait fait l’objet d’opérations de titrisation, une proportion nettement plus faible que dans le secteur des « subprimes », mais qui pourrait néanmoins avoir également des conséquences dévastatrices. Les refinancements qui devraient d’urgence intervenir sont gelés par la crise, et c’est tout le problème. Seule la renaissance du marché des CMBS pourrait y faire face, dans la situation actuelle et vu les montants en jeu, ce à quoi la Fed devrait activement s’employer dès juillet, déjà en retard sur son calendrier de travail. En lançant son programme financier, d’un montant de 1.000 milliards de dollars, dénommé TALF (Term Asset-Backed-Securities Loan Facility), afin de suppléer sur le marché des prêts hypothécaires aux déficiences du système financier et à la paralysie de la titrisation.

Mais le compte à rebours continue, et la situation devient de plus en plus tendue, avec à la clé des conséquences potentielles désastreuses pour les institutions financières (banques et compagnies d’assurance-vie), qui seraient incapables de faire face à la hausse importante et prévisible du taux de défaut. Devant supporter à nouveau de gigantesques pertes, faute d’avoir en elles mêmes les moyens de refinancement nécessaires, car leur part de ce marché est estimé à 60% de ce gigantesque montant global et nul ne sait dans quelle proportion le taux de défaut pourrait augmenter. Une situation qui, si peu de temps après la tenue des stress tests, témoigne du peu de sérieux de ceux-ci, s’il était encore besoin de le démontrer.

Il y a là un incontestable côté heure de vérité pour le TALF, et dans le mois qui vient. Son succès n’est en effet pas garanti d’avance. D’autant que la Fed risque fort de se retrouver dans l’obligation d’assouplir les conditions qu’elle a mise à son financement, exigeant que les CMBS soient notés AAA pour intervenir, alors que les agences de notation ont annoncé qu’elles envisageaient de procéder à des rétrogradations de leurs notes. Et que les taux des actuels CMBS ont de leur côté grimpé, rendant le montage des opérations de refinancement plus difficiles.

Un autre plan, présenté en son temps par le Trésor comme miraculeux, a été stoppé sine die, sans que son abandon soit pour autant annoncé. Il s’agit du partenariat public-privé (PPIP), destiné à soulager les banques de leurs actifs toxiques. Son banc d’essai, mené sous les auspices de la FDIC, a lamentablement échoué, compromettant la suite des opérations. Le bricolage qui a débuté sous les auspices de l’administration précédente se poursuit donc, il n’est pas exclu que le TALF ne s’ajoute pas à la liste des éléments défectueux de cette boîte de Mécano d’un autre âge.

Car la philosophie du plan de la Fed n’est rien de moins que de recommencer comme avant, en finançant par l’achat de nouveaux CMBS les nouveaux prêts renégociés, telle la reproduction d’une mécanique qui a failli mais dont il est recherché la relance. Soit par aveuglement, soit faute d’en disposer d’une autre.

L’Europe, rappelle enfin et à juste titre l’article du FT, n’est pas à l’abri de la menace que représente les CMBS, ayant sacrifié aux mêmes démons et émis des titres de même nature. Même si leur maturité ne sera effective que progressivement, dans les deux à quatre années à venir, étalant la pression exercée sur le système financier dans le temps, sans que l’on sache s’il sera capable de la supporter en procédant aux refinancements nécessaires, n’ayant pas en Europe le bénéfice du soutien d’une Fed, qui n’a jusqu’à maintenant reculé devant rien.

http://www.ft.com/cms/s/0/7a415fae-5f60-11de-93d1-00144feabdc0.html




Billet rédigé par François Leclerc


               

Paul Jorion

pauljorion.com


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(*) Un « article presslib’ » est libre de reproduction en tout ou en partie à condition que le présent alinéa soit reproduit à sa suite. Paul Jorion est un « journaliste presslib’ » qui vit exclusivement de ses droits d’auteurs et de vos contributions. Il pourra continuer d’écrire comme il le fait aujourd’hui tant que vous l’y aiderez. Votre soutien peut s’exprimer ici.


Paul Jorion, sociologue et anthropologue, a travaillé durant les dix dernières années dans le milieu bancaire américain en tant que spécialiste de la formation des prix. Il a publié récemment L’implosion. La finance contre l’économie (Fayard : 2008 )et Vers la crise du capitalisme américain ? (La Découverte : 2007).



Les vues présentées par Paul Jorion sont les siennes et peuvent évoluer sans qu’il soit nécessaire de faire une mise à jour.   Les articles présentés ne constituent en rien une invitation à réaliser un quelconque investissement.  . Tous droits réservés.




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