La technique du Carry Trade Or

On July 24, 1998, Alan Greenspan stood before the House Committee on Banking and Financial Services and said, “Central banks stand ready to lease gold in increasing quantities should the price rise.”

Le 24 juillet 1998, Alan Greenspan a dit devant le comité de la Banque et des services financier du Parlement que « les banques centrales étaient prêtes à mettre en leasing de l’or si le prix de celui-ci devait augmenter ».

That is exactly what the gold carry trade consists of. It is the process in which central banks lease out gold bullion to be sold on the open market to suppress prices.

C’est exactement ce en quoi consiste le Gold Carry Trade. C’est le processus selon lequel les banques centrales mettent en leasing sur le marché libre leur or de réserve pour supprimer les prix.

Here’s the thing: The large majority of these transactions take place on the London Bullion Market (LBM). This is an over-the-counter (OTC) market in which there is little-to-no transparency. A number of organizations have conducted studies on the amount of gold lending that takes place. Some of the organizations include Gold Fields Mineral Services (GFMS), the World Gold Council (WGC), and Virtual Metals (VM). As a result of the lack of transparency, the numbers reported in regard to gold leasing vary slightly from one another. For the sake of argument, I will be using the most conservative figures reported.

Voici la chose: la grande majorité de ces transactions prend place sur le marché de l’or de Londres (London Bullion Market ou LBM). C’est un marché over-the-counter (OTC) sur lequel il existe peu de transparence. Un certain nombre d’organisations ont conduit des études sur le volume d’or en leasing qui y a lieu. Ces organisations incluent Gold Fields Mineral Services (GFMS), le World Gold Council (WGC) et Virtual Metals (VM). En raison du peu de transparence des transactions, les nombres reportés concernant le leasing d’or varient légèrement de l’une à l’autre. Pour la solidité de l’argument, je vais utiliser les nombres les plus conservateurs reportés.

This may be the most significant piece of the gold bull puzzle that will push gold to $2,000 and beyond. I will dig in and share my in-depth research with you, starting with how the process is carried out, then going into the market impacts of the gold carry trade, and concluding with the future of the market for gold leasing.

Ceci pourrait être la pièce a plus importante du puzzle expliquant pourquoi le prix de l’or pourrait atteindre 2000 dollars ou plus. Je vais donc partager mes recherches approfondies avec vous en commençant par expliquer comment le processus fonctionne, puis ses impacts sur le marché du Carry Trade Or et en concluant par l’avenir du marché du leasing de l’or.

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How Does the Gold Carry Trade Work?

Comment le Carry Trade Or fonctionne-t-il?

Gold leasing takes three different forms: direct leasing, central bank swaps, and forward hedging.

Le leasing de l’or peut prendre trois formes différentes : le leasing direct, les swaps entre banques centrales et le hedging grâce aux futures.

Direct Leasing

Le leasing direct

I am going to run through this in a simple step-by-step process. Central banks don’t directly take their bullion to the market and lease it out. They use a vehicle called a bullion bank (BB).

Je vais vous expliquer tout ceci pas à pas. Les banques centrales ne prennent pas vraiment leurs réserves d’or pour le mettre en leasing sur le marché ensuite. Elles utilisent un instrument appelé une banque «lingot» (BL), (c'est-à-dire une banque qui intervient sur le marché de l’or physique).

Although bullion banks are numerous, some of the more well known are Barclays, Goldman Sachs, JP Morgan, Bank of America, UBS, and Citibank.

Bien que les banques «lingot» soient nombreuses, certaines sont plus connues que d’autres comme Barclays, Goldman Sachs, JP Morgan ou Bank of America ou encore UBS ou Citibank.

The central banks loan gold to the BBs at a rate of approximately 1%. The BBs take it to the LBM and sell it on the open market. The BBs take the cash from selling the bullion and in turn buy Treasuries.

Les banques centrales prêtent de l’or à la BL à un taux d’environ 1%. La BL l’emmène ensuite au LBM (London Bullion Market) et le vend sur le marché libre. Le BL empoche la liquidité obtenue en vendant l’or de réserve et en retour achète des bons du Trésor.

So if the story were to end here, the bullion banks would just walk away with a net 4% return. But it doesn’t end, because they only have the leased gold for a certain length of time. They eventually have to give the gold back to the central banks, but now they are at risk of price swings in a very volatile market.
Si l’histoire s’arrêtait là, les banques «lingot» s’en sortiraient avec un retour net sur investissement de 4%. Mais cela ne s’arrête pas là parce qu’elles n’ont l’or de réserve en leur possession que pour un certain temps. Elles vont devoir rendre l’or aux banques centrales mais elles sont maintenant face à un risque de renversement des prix dans un marché très volatile.

The answer to their problem is to go long the futures market. Essentially, they buy futures contracts to hedge their risk. In other words, they secure gold for delivery at a specific price, on a specific date in the future. Once they buy their futures contracts, it doesn’t matter what the price action of gold is.

La réponse à leur problème est de se positionner durablement sur le marché des futures. Elles achètent essentiellement des contrats de futures pour se protéger de leurs risques. En d’autres termes, elles s’assurent une livraison d’or à un prix spécifique et à une date spécifique sur le marché. Une fois qu’elles ont acheté leurs futures, le prix de l’or ne les intéresse plus du tout.

In a perfect scenario, after the gold lease rate and price risk hedging, the bullion bank will walk with a modest 1–2% gain. The central banks will receive a return on their gold, keep the price of gold suppressed in order to keep real inflation suppressed, and get a boost in the demand for Treasuries. It’s a win-win situation for both the bullion and central banks.

Dans un scénario parfait, après avoir payé le taux de leasing de l’or et le prix du hedging, les banques «lingot» s’en sortent avec un modeste 1 à 2% de gains. Les banques centrales récupèrent leur or, maintiennent le prix de l’or artificiellement bas afin de maintenir leur taux d’inflation réelle artificiellement bas et obtiennent une demande accrue du bons du Trésor. C’est donc une situation de gains purs (win-win) pour les banques centrales et les banques «lingot».

Gold Swaps

Les swaps d’or

Gold swaps are very similar to direct leasing. The difference is that gold swaps usually take place between two central banks. These types of transactions occur in two different forms.

Les swaps d’or sont très similaires au leasing direct. La différence, c’est que les swaps d’or ont généralement lieu entre banques centrales. Ces types de transactions revêtent deux formes différentes.

The first is very simple. Essentially, two central banks swap gold reserves and then carry out the action of direct leasing of each other’s gold. The reason for this is that it just adds more confusion for the accounting of the leased gold.

La première est très simple. En essence, deux banques centrales échangent –swapent- leurs réserves d’or et ensuite, elles mettent en place le leasing de l’or de l’autre banque. La raison de cet échange, c’est tout simplement que cela ajoute un peu de confusion à la comptabilité de l’or en leasing.

The second is slightly different. This transaction occurs when one central bank exchanges gold for currency with another central bank. Like gold leased to the BBs, a future date and price are set for the redelivery of the gold back to the initial central bank.

La seconde est un peu différente. Cette transaction a lieu quand une banque centrale échange de l’or pour une devise d’une autre banque centrale. Comme pour l’or en leasing à la BL, une date future et un prix futur sont convenus pour la reprise de l’or par la banque centrale initiale.

The IMF says of this type of gold swap, “Typically, both parties will treat the transaction as a collateralized loan.” Or the CB leasing the gold doesn’t remove the gold from its balance sheets, and the CB receiving the gold doesn’t add it to its balance sheet. As far as accounting goes, no transaction has even taken place. The gold market is flush with new supply and would beg to differ that a transaction hasn’t taken place.

Le FMI dit de cet autre type de swap : “typiquement, les deux parties vont traiter cette transaction comme un crédit garanti par une sécurité”. Or, la banque centrale qui prête l’or ne l’ôte pas de son bilan et le banque centrale qui le reçoit, ne l’ajoute pas à son bilan. En ce qui concerne la comptabilité, les transactions n’ont même pas eu lieu. Le marché de l’or, lui,  est approvisionné par une offre nouvelle et s’excuse de n’être pas du tout d’accord et insiste qu’une transaction a bien eu lieu.

In other words, the CB receiving the gold loans it out on the market while it is still on the balance sheet of the initial central bank. One might refer to this practice as double-counting the reserves.

En d’autres termes, la banque centrale qui reçoit l’or le prête sur le marché tandis qu’il est toujours sur le bilan de la banque centrale initiale. On peut se référer à cette pratique sous le terme de comptage double des réserves.

Forward Hedging

Le hedging grâce aux futures

Forward hedging is a form of gold leasing practiced by gold producers. The most famous of these is Barrick Gold, but there are many other producers who partake in forward hedging.

Le hedging de futures est une forme de leasing de l’or pratiqué par les producteurs d’or. Le plus fameux d’entre eux est Barrick Gold, mais il y a bien d’autres producteurs qui pratiquent le hedging de futures.

Forward hedging is when a producer presells gold on the spot market that has yet to be extracted from the earth. Most of the buyers want delivery of physical gold. So the producer leases gold from a CB, with the idea that it will pay the CB back with future production.

Le hedging de futures, c’est quand un producteur d’or vend à l’avance de l’or qui est encore à extraire sur le marché au comptant. La plupart des acheteurs souhaitent une livraison d’or physique. Ainsi, si le producteur prête de l’or à une Banque centrale avec l’idée de rembourser grâce à la production future d’or.

The problem is that these producers often sell their gold at suppressed prices on the spot market and they often sell more gold then they can produce.
Le problème est que ces producteurs vendent souvent leur or à des prix sous-estimés sur le marché au comptant et vendent bien souvent plus qu’ils ne peuvent produire.

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On the note of Barrick, did I mention that it has recently been sued for price fixing and price manipulation of the gold market? Barrick and its bank JP Morgan have admitted to price manipulation and that they have worked with the central bank in this process.

Concernant la cotation de Barrick, est-ce que j’ai mentionné qu’ils avaient récemment été poursuivie en justice pour fixation et manipulation de prix? Barrick et sa banque JP Morgan ont admis la manipulation de prix et également avoir travaillé avec la banque centrale dans ce processus.

Implications of the Gold Carry Trade

Implication pour le Carry Trade Or

The gold carry trade has one main goal, and that is to add huge amounts of supply to the market in order to suppress the price of gold. Although there are other added bonuses along the way for the participants, the main reason for suppressing the price of gold is so the world doesn’t know the true value of worthless fiat currencies.

Le Carry Trade Or a un objectif principal : c’est d’injecter des montants énormes à l’offre sur le marché de l’or afin d’étouffer son prix. Bien qu’il rajoute d’autres petits extras qui font le jeu des participants, la principale raison de la suppression du prix réel de l’or, c’est que le monde ignore ainsi la véritable valeur de la monnaie à cours forcé (fiat monnaie).

I would like to use some statistics to inform you as to the implications of gold leasing on the market for gold. Remember that I will use the most conservative numbers I could find.

J’aimerai utiliser certaines statistiques pour vous informer des implications du leasing de l’or sur le marché de l’or. Souvenez-vous simplement que je vais utiliser les nombres les plus conservateurs que je puisse trouver.

In 2005, according to GFMS, gold leasing was estimated to have added 2,970 tonnes of supply to the market. In that same year, jewelry demand was 2,700 tonnes, world investment was 736 tonnes, and official central bank sales were 656 tonnes. Over the last 10 years, average mine production has run at an estimated 2,500 tonnes per annum. So the amount of leased tonnage exceeded all of the above-mentioned statistics.

En 2005, selon GFMS, on estimait que le leasing de l’or avait ajouté 2970 tonnes à l’offre du marché. Cette même année, la demande du secteur de la joaillerie était de 2700 tonnes, l’investissement mondial de 736 tonnes et les ventes officielles des banques centrales de 656 tonnes. Les 10 années précédentes, la production minière était d’environ 2500 tonnes par an. Ainsi le tonnage de leasing excédait de beaucoup les statistiques mentionnées plus haut.

Remember that central banks are not required to report at all on their transactions of loaned gold. So those 2,970 tonnes of extra supply were also counted in central bank reserves, or they were double-counted.

Rappelez-vous que les banques centrales n’ont pas l’obligation de reporter toutes leurs transactions d’or prêté. Ainsi ces 2970 tonnes d’or supplémentaires étaient également répertoriées dans les réserves des banques centrales et donc étaient doublement décomptées.

Central banks are the largest holders of gold tonnage, estimated to have around 30,000 tonnes. So they have loaned out approximately 10% of their total reserves.

Les banques centrales sont les détenteurs du plus gros tonnage d’or, volume estimé aux environs de 30 000 tonnes, ainsi elles ont prêté environ 10% de leurs réserves totales.

How Long Can This Go On?

Combien de temps ceci peut-il se poursuivre?

If you are looking at this in a practical way, you probably came up with the exact questions I did when I first started to read about the gold carry trade. When the gold enters the market via a BB, it all has to be bought back at the end of the lease contract. Doesn’t that put us back at square one with the amount of supply in the market negating any long-term implications?
Si vous considérez cela d’une manière pragmatique, vous vous posez certainement la même question que moi la première fois où j’ai commencé à m’informer sur le Carry Trade Or. Lorsque l’or entre sur le marché via une banque «lingot», il faut forcément qu’il soit racheté à la fin du contrat de leasing. Est-ce que cela ne nous ramène pas à la case départ avec notre volume d’offre niant toute implication à long terme sur le marché ?

The answer would be yes if there were just a couple of transactions. But there are several gold leasing contracts signed every day. All the supply is constantly being recycled in and out of the market and there is always fresh gold being leased into the market.

La réponse serait “oui” si cela ne concernait que quelques transactions. Mais plusieurs contrats de leasing d’or sont signés chaque jour. Et toute l’offre est constamment recyclée à l’intérieur et à l’extérieur du marché et il y a toujours de l’or nouveau mis en leasing sur ce marché.

The length of a gold leasing contract can extend anywhere from one month to several years. This allows for the central banks to analyze these markets and best time their transactions and how long they will be, in order to suppress the price of gold.

La durée d’un contrat de leasing d’or peut aller d’un mois à plusieurs années. Ceci permet aux banques centrales d’analyser ces marchés et de définir à quel moment leur intervention est la plus efficace et quelle durée elles doivent avoir pour supprimer le prix d l’or.

So can this go on forever? Definitely not, and the implications of the gold carry trade coming to end will bring with it the most spectacular price actions ever seen in the gold market.

Ceci peut-il continuer indéfiniment? Pas du tout, et les implications du Carry Trade Or touchant à leur fin vont propulser les prix des actions à des sommets spectaculaires, du jamais vu sur le marché de l’or.

Let me tell you why the gold carry trade will not be sustainable forever. It’s very simple. All we have to do is look at the step where bullion banks have to buy back the gold sold on the spot market in order to pay back the central banks.

Laissez-moi vous expliquer pourquoi le Carry Trade Or ne peut se développer durablement. C’est très simple. Tout ce que nous avons à faire, c’est d’observer les étapes auxquelles les banques «lingot» doivent racheter l’or sur le marché au comptant afin de rembourser les banques centrales.

In order for this to be profitable for the BBs, the price of gold has to experience very limited gains during the time the gold is leased out. Or the price of the futures contract purchased by the BB has to be near enough to the price of gold when the bullion bank initially unloaded the leased bullion on the spot market. If the price of gold heads too high, it will not be profitable for BBs to partake in being the intermediary for such transactions.

Afin que ceci soit profitable pour les BL, le prix de l’or doit subir des gains très limités pendant la période pendant laquelle il est en leasing. Or le prix des contrats de futures achetés par les BL doit être assez proche du prix de l’or quand les banques «lingot» ont déversé leur or en leasing sur le marché spot. Si le prix de l’or est trop haut, cela ne sera pas profitable pour les banques «lingot» qui participent en tant qu’intermédiaires à ces transactions.

All we have to do is look at the fundamentals for gold and we realize very quickly that the price of gold is definitely going to go higher one way or another, which will disallow future leasing in the gold market. You are probably well aware of the fundamentals: Every one of the major economies of the world printing money at a rate of over 10% per annum; the Mount Everest of debt from both budget and trade deficits; an inevitable recession here in the U.S.; the inability of the U.S. to raise interest rates, due to the complete mess of the housing market; rising energy costs putting downward pressure on the U.S. dollar and increasing inflation in every other aspect of the economy; mine supply at historic lows; a possible U.S. policy that would include trade protectionism against China; and, last, but definitely not least, a U.S. Federal Reserve whose main goal is to create credit by keeping interest rates below the rate of inflation (negative real interest rates).

Tout ce que nous avons à faire c’est d’analyser les données fondamentales de l’or et nous réalisons alors rapidement que le prix de l’or va forcément grimper d’une manière ou d’une autre, ce qui ne va plus permettre le leasing futur sur le marché de l’or. Vous êtes probablement bien conscients de ces données fondamentales : les économies du monde entier imprimant leur monnaie à un rythme supérieur à 10% par an, une montagne de dettes budgétaires et du commerce extérieur plus grande que le Mont Everest ; une récession inévitable ici aux USA, l’impossibilité d’augmenter les taux d’intérêts aux USA en raison de la catastrophe sur le marché immobilier, des prix de l’énergie qui mettent une pression importante sur le dollar et une augmentation de l’inflation sur tous les autres aspects de l’économie ; une offre provenant des mines à un niveau historiquement bas, une politique des USA qui incluraient éventuellement des mesures protectionnistes contre la Chine, et finalement mais non de moindre importance, une Réserve Fédérale US dont l’objectif principal est de créer du crédit pour maintenir les taux d’intérêts en dessous du taux d’inflation (taux d’intérêts réels négatifs).

Fundamentals are fundamentals, but there has been some action in the International Monetary Fund (IMF) recently on this very topic. Before I go any further, I just want to let you know that I don’t trust the IMF any further than I can throw it. And I don’t really expect any timely results from its actions. What is important is that the notion of the gold carry trade is coming forefront. Here’s what’s going on in the IMF.

Les données fondamentales sont les données fondamentales ; mais il y a eu quelques interventions du Fonds Monétaire International récemment sur ce sujet en particulier. Avant d’aller plus avant, je voudrais simplement mentionner que je ne fait pas plus confiance au FMI que cela. Et je ne m’attends à observer aucun résultat tangible de ces interventions. Ce qui est important, c’est ce que j’ai décrit auparavant. Voici ce qui se passe au FMI.

Hidetoshi Takeda of the IMF’s statistics department recommended in early 2006 that all loaned gold be excluded from the central bank’s reserve figures. The IMF’s committee on reserve assets considered Mr. Takeda’s paper and came to the conclusion that a new definition of gold reserves excluding loaned gold needs to be officially documented. It also stated that unallocated gold loans should be disallowed. Nothing recommended in Mr. Takeda’s proposal was rejected. Full details of his report can be read here.
Hidetoshi Takeda du département des statistiques du FMI a recommandé au début 2006 que tout l’or en leasing soit exclu des nombres reportés comme réserves des banques centrales. Le comité sur les actifs de réserves du FMI a considéré le rapport de M. Takeda et en est venu à la conclusion qu’une nouvelle définition des réserves excluant l’or en leasing devait être officiellement documentée. Il en a également conclu que les crédits non alloués d’or ne devraient plus l’être. Rien de ce que M. Takeda avait proposé n’a été rejeté. Le détail de son rapport peut être consulté ici.

The IMF continued its research regarding the issue and made another report with a similar conclusion. What does this all mean? Well, the IMF is currently working on another official proposal to be worked through the system making it necessary to make all loaned gold public information and to exclude loaned gold from reserve accountings. The IMF currently “encourages” central banks to record gold loans/swaps, but does not “require” the recording.
Si le FMI continuait ses recherches concernant cette histoire et en tirait les même conclusions dans un second rapport. Que ceci signifierait-il ? Et bien, que le FMI est en train de travailler sur une autre proposition qui doit franchir tout le système, rendant obligatoire l’information publique sur l’or en leasing et excluant l’or en leasing des comptes de réserves des banques centrales. Actuellement, le FMI « encourage » les banques centrales à enregistrer les leasings et swaps d’or mais ne rend pas ce reporting « obligatoire ».

If everything goes perfectly, and I don’t believe that it will, we could see these actions implemented by the IMF at the end of 2008. As I said, it seems like a far reach, but the more people become aware of the gold carry trade, the sooner it will come to an end. And I don’t like to put my bets on the IMF to make progress with in the accounting of leased/swapped gold, but it DOES have the power to change how central banks report the reserve holdings of gold.

Si tout se passe parfaitement, mais je n’y crois pas, alors ces actions pourraient être implémentées par le FMI d’ici fin 2008. Comme je le disais, cela semble bien loin mais, plus il y  a de gens qui deviennent conscient du Carry Trade Or, et plus tôt celui-ci arrivera à sa fin. Et je ne parierai pas sur les progrès du FMI concernant le reporting des transactions de leasing et de swaps d’or, mais il POSSEDE le pouvoir de changer les procédures de reporting des banques centrales concernant leurs réserves d’or.

The eventual unwinding of the gold carry trade, whether it be from the IMF or just market fundamentals, will bring amazing action to the gold market. Remember that gold leasing didn’t begin until after the precious metals run from 1979–1980. For the bull market in gold to continue, it will need to overcome the barriers set by central banks’ leasing of gold. But when this does occur, the floodgates will open and we can expect to see the price of our favorite yellow metal skyrocket.

Le déroulement du Carry Trade Or, que ce soit grâce au FMI ou bien juste en raison des données fondamentales du marché vont apporter un vent de changements surprenants sur le marché de l’or. Rappelez-vous que le leasing de l’or n’a commencé qu’après la ruée sur l’or de 1979-1980. Afin que le marché de l’or continue sa progression, il va devoir surmonter les barrières installées par les banques centrales que constituent les transactions de leasing de l’or. Mais lorsque ceci arrivera, on peut s’attendre à voir le prix notre métal jaune partir en fusée.

Regards,

Nick “Child Prodigy” Jones

Meilleures Salutations,

Nick “Child Prodigy” Jones