Les investisseurs sont
obnubilés par les prédictions de l’arrivée du premier rehaussement des taux d’intérêt
par la Fed. Va-t-elle les laisser grimper au mois de septembre, ou
attendra-t-elle l’année prochaine ? Il est pourtant bien plus important
de se pencher sur la rapidité de la hausse des taux. Surviendra-t-elle en une
fois, ou sommes-nous sur le point d’entrer un cycle incrémentiel ? Ceux
d’entre nous qui n’appartiennent pas au cercle interne de la Fed ne peuvent
que spéculer.
Une chose est cependant
certaine : si nous pouvons tirer une leçon de l’Histoire, c’est que la
Fed va se tromper. Une grande majorité des commentateurs des marchés ont une
confiance infondée en la perspicacité de la Fed. La vérité, c’est que je ne
ferais pas confiance à la Fed si elle me donnait la météo pour les trente
prochaines secondes – même si elle le faisait en regardant par la fenêtre.
Une fois que vous
comprendrez la nature des bulles – comment elles sont créées et comment elles
éclatent – il deviendra clair à vos yeux que cette dernière manifestation se
terminera aussi sur un désastre. Si la Fed faisait grimper les taux comme
elle le suggère aujourd’hui, les bulles déjà créées sur le marché de l’immobilier,
des actions et des obligations vont éclater. De l’autre côté, si la Fed
choisissait de ne faire que légèrement grimper les taux, elle permettrait aux
bulles de se déchainer jusqu’à ce que l’inflation détruise les vestiges de la
croissance économique.
Notre banque centrale s’imagine
encore qu’elle pourra échapper à l’expansion de 4 trillions de dollars de la
base monétaire et de sept années de monnaie gratuite. C’est là une croyance
fallacieuse. Les bulles ne disparaissent jamais rapidement, et ont toujours
des conséquences. Plus les bulles sont importantes, plus les conséquences en
sont douloureuses – et jamais auparavant les banques centrales n’avaient
distordu les prix à ce point.
Toutes les bulles
partagent les conditions d’actifs surévalués, sur-disponibles et surachetés
par rapport à la norme historique. Et toutes les bulles sont basées sur une
forte accumulation de dette. Par exemple : la bulle technologique a été
alimentée par une hausse rapide des marges d’intérêts, et la bulle sur l’immobilier
par l’achat de propriété sans aucun capital ou presque. Les bulles sont
toujours assises sur des piles gargantuesques d’argent emprunté. Aujourd’hui,
nous avons des quantités innommables de marges et d’effets de levier sur les
capitaux comme sur les revenus.
Par exemple, comme nous
avons pu le voir, le pourcentage de croissance de la dette a largement
surpassé les rendements du S&P 500 en termes réels avant les
effondrements de 2000 et 2008.
Une accumulation
continue de dette n’a de sens que lorsque l’actif sous-jacent voit son prix
grimper. Une fois que le principal de l’actif cesse de grimper, l’effet de
levier diminue, ce qui force l’actif en question à perdre de la valeur.
Pourquoi les prix des actifs cessent-ils de grimper ? Parce que du
nouveau crédit cesse d’être injecté dans l’économie une fois que le coût de l’emprunt
cesse d’être une source de profit pour les banques et les consommateurs.
C’est pourquoi les
bulles ont toujours éclaté assez violemment. Les acheteurs surendettés
doivent se débarrasser de leur investissement dès qu’un prix commence à
stagner. Ces ventes paniques en entraînent d’autres, et ce jusqu’à ce que l’effet
de levier disparaisse complètement, c’est-à-dire jusqu’à ce que les prix
puissent être soutenus par les investisseurs les plus liquides.
La Fed voudrait en
revanche que les investisseurs la pensent capable de faire grimper les taux d’intérêt
de manière à ne pas forcer le dégonflement des bulles sur les actions, l’immobilier
et les actifs aux revenus fixes. Mais ce n’est qu’une fantaisie prétentieuse
et chimérique.
Si la Fed décidait de
faire grimper les taux rapidement, la courbe des rendements s’aplanirait bien
plus vite qu’au cours des cycles passés. La raison en est que l’écart entre
les taux des fonds fédéraux et le ventre de la courbe des rendements est
actuellement à un niveau historiquement bas.
Plus important encore,
la Fed ne fera pas grimper les taux dans un environnement d’inflation robuste :
elle les fera grimper pour la simple raison que les taux sont restés trop
proches de zéro pendant trop d’années. Une fois que la courbe des rendements
s’aplanira ou se renversera, la croissance de la masse monétaire se trouvera
étouffée et les prix des actifs seront emportés dans une spirale
déflationniste similaire à celle que nous avons pu observer en 2008. C’est
exactement ce qui se passera si Mme Yellen ne convainc pas les marchés de la
répudiation par la Fed du modèle de bulle actuel, qui pourrait faire passer
les taux des fonds fédéraux à 1,625% d’ici la fin 2016.
D’autre part, si la Fed
maintenait les taux proches de zéro, ou faisait grimper les taux en une fois,
les prix des actifs pourraient rapidement devenir plus distordus encore. Après
plusieurs trimestres de monnaie gratuite et de croissance des bulles sur les
actifs, le taux d’inflation commencerait à grimper – notamment à mesure que
se défera la hausse du dollar (de 80 à 100) enregistrée sur le DXY l’année
dernière.
Dans ce cas précis, la
pression imposée aux taux de long terme devrait générer une violente
explosion. Les taux flamberont non pas parce que la Fed laisser grimper les taux
de court terme, mais parce que le marché libre s’éveillera à l’idée que nos
banques centrales ont, du moins temporairement, généré une inflation
insurmontable.
Le succès de la Fed à
générer une inflation et la hausse des taux d’intérêt feront, par définition,
éclater la bulle sur les revenus fixes, ce qui fera ensuite éclater la bulle
sur l’immobilier et s’effondrer les actions et l’économie dans son ensemble.
La hausse des taux de long terme deviendra le fléau de l’accumulation
additionnelle de 8 trillions de dollars de dette non-financière dans l’économie
américaine depuis 2008.
Chez Pento Portfolio
Strategies, nous sommes d’avis que la Fed adoptera cette dernière approche et
fera dangereusement grimper le taux d’inflation. Les investisseurs les plus
prudents doivent se préparer aux deux scénarios, parce que la rapidité de la
hausse des taux des fonds fédéraux sera cruciale. Pour chacune des
situations, les solutions d’investissement seront très différentes. Plus
important encore, il est essentiel de se souvenir qu’une tourmente sans
précédent nous attend. La bonne nouvelle, c’est qu’une bonne préparation et
une bonne stratégie pourront permettre aux investisseurs d’en tirer profit.
