Les faits, la preuve et l’inférence logique

INTRODUCTION Actuellement Président de Veneroso Associates, il était par le passé partenaire du fonds de placements spéculatifs « Hedge Fund Omega Advisors » pour lequel il avait la responsabilité de la formulation des politiques globales d’investissement. Par le biais de sa propre entreprise, M. Veneroso a été le conseiller économique et de stratégies d’investissements de nombreux gouvernements et institutions à travers le monde, en particulier dans les domaines de la banque et de la monnaie, de l’instabilité financière et de la crise, de la privatisation, du développement et de la globalisation des marchés financiers (d’actions). Parmi ses clients, on compte la Banque Mondiale, la « Société de Finance Internationale » (International Finance Corporation) et l’Organisation des Etats-Unis d’Amérique.

Il a conseillé les gouvernements de Bahreïn, du Brésil, du Chili, de l’Equateur, de la Corée, du Mexique, du Pérou, du Portugal, de la Thaïlande , du Venezuela, et les Emirats Arabes Unis.

Frank a obtenu son diplôme à Harvard et il est l’auteur de nombreux articles concernant des sujets de finance internationale.

Bon, eh bien James Turk vous a procuré un travail de détective intéressant qui vous dévoile la possibilité d’une intervention du Gouvernement sur le marché de l’or — un sujet passionnant. Je vais vous parler de choses plus sèches, c'est-à-dire des statistiques concernant l’offre et la demande d’or. Je vais en quelque sorte vous prier de m’en excuser mais je pense que cela constitue une partie essentielle du tout. Je vais tenter de me concentrer uniquement sur les faits, les preuves et les inférences simples que l’on peut en tirer, plutôt que sur les allégations, empreintes, traces et autres indices. Vous pouvez également vous demander pourquoi j’ai fait tout ce chemin pour participer à cette conférence. Je trouve extrêmement ennuyeux qu’il existe un tas de preuves montrant que quelque chose est en train de se passer sur le marché de l’or— que des quantités importantes d’or viennent élargir l’offre sur le marché — plus grandes qu’un consensus ne l’avouerait — et que personne ne veuille en discuter.

J’ai accordé des entrevues à la presse : Après ces interviews, il s’est avéré que les articles ont été enterrés. J’ai demandé des débats au Golfields Mineral Services et ils ont refusé de venir. J’ai demandé au World Gold Council de financer des études scientifiques pertinentes mais ils n’ont pas répondu. Je n’ai jamais obtenu de réponse contrant les preuves que je peux avancer. Je n’obtiens qu’un silence extrême. Il n’y a que le GATA qui accepte ces preuves et les rend publiques et donc, j’estime qu’il me faut les présenter une nouvelle fois au travers de leur forum parce que ceci est la preuve d’une offre officielle cachée très importante sur le marché et qui est ignorée systématiquement. Et s’il y a des producteurs présents qui ont une influence sur des organisations telles que le Gold Council – et si vous trouvez ma présentation convaincante – vous devriez aller les trouver et leur dire « Eh, écoutez, ce gars-là possède une véritable preuve. Peut-être a-t-il tort mais il soulève de réelles questions. Et il faut s’en soucier. Pourquoi est-ce-que personne ne s’y intéresse ? »

Quand nous sommes intervenus au Congrès l’année passée en mai, il y a exactement un an hier, le sujet était la crise bancaire des dérivés de l’or. Je vais parler de l’émission de monnaie dans un système d’étalon or et des dérivés de l’or, mais je pense que vous devez tout d’abord comprendre quelle est la nature précise de ces dérivés. Nous venons juste d’avoir un article dans le Financial Times sur la conspiration concernant l’or qui a été mise à mal ou bien jugée abracadabrante par M. Neuburger. Je lui ai dit ce que je vais vous dire. Il l’a ignoré de manière systématique. Implicitement, on retrouve dans le travail d’un grand nombre de ces personnes une compréhension imparfaite des prêts d’or et des dérivés de l’or. J’estime donc qu’il est donc indispensable que je vous explique d’abord le processus des prêts de l’or et d’émission de monnaie dans un système d’étalon or ainsi que  les origines des dérivés sur l’or pour que cela soit clair lorsque je les commenterai ultérieurement.

C’est une idée très, très simple. Les banques centrales ont des lingots dans leurs coffres. Dans leur propre coffre ou bien celui de la Banque d’Angleterre ou bien celui de la Fed à New York. Ça leur coûte le prix de l’assurance, ça leur coûte le prix du stockage et en plus -- l’or ne rapporte aucun intérêt. Ils perçoivent un intérêt sur leurs billets émis souverainement comme les bons du Trésor US. Ils aimeraient bien percevoir aussi un intérêt sur leur or en barre, alors ils sortent leurs lingots de leurs coffres-forts et les prêtent à une banque habilitée à négocier l’or « bullion bank ». Alors cette banque a maintenant une dette-or auprès de la Banque Centrale, de l’or physique cette fois, et elle paie un intérêt sur ce prêt de 1% peut-être. Que font les bullion banks, les banques habilitées à négocier de l’or avec cet or-là ? Vont-elles le conserver dans leur coffre pour qu’il leur coûte le stockage et l’assurance ? Non, elles ne vont pas payer 1% à la banque centrale pour leur emprunt sur l’or et réaliser une marge négative de 2% en raison du coût supplémentaire de l’assurance et du stockage sur leur or physique.

Ce sont des intermédiaires – leur métier, c’est de faire de l’argent dans le secteur de l’intermédiation financière. Alors elles prennent l’or physique et le vendent sur le marché au comptant et obtiennent du liquide en échange. Elles déposent ce cash sur des comptes ou s’en servent pour acheter des bons du Trésor. Maintenant, elles possèdent des actifs financiers – et non plus des actifs réels— des actifs qui leur rapportent 6% d’intérêts à la place des 1% du prêt sur l’or dû à la banque centrale. Qu’est-il arrivé à l’or physique ? Eh bien, cet or physique, c’étaient des lingots de la Banque Centrale et il est allé dans une raffinerie et cette raffinerie a fait son travail, l’a raffiné et l’a coulé sous différentes formes, des lingots de 1 kg par exemple pour les usines de joaillerie qui l’ont transformé en bijoux. Et ces bijoux sont ensuite vendus à des particuliers. Et c’est là que l’or s’en est allé – parer les gens du monde entier.

Et ainsi, cette banque (bullion bank) habilitée à conduire ces transactions sur l’or détient une position à découvert (courte) sur l’or. Rappelez-vous qu’elle a emprunté de l’or et possède maintenant un actif financier en dollar. Elle réalise un retour sur investissement de 5% à la marge mais elle court aussi un risque sur le prix de l’or. En tant que banque, elle est normalement habituée à revêtir ce genre de position spéculative. C’est un intermédiaire, alors que fait-elle ? Pour l’essentiel, elle couvre maintenant son risque sur le prix de l’or. Elle compense sa position courte d’or physique par une position longue sur le marché à terme. Et donc, si elle est en position longue sur le marché à terme, quelqu’un doit forcément avoir une position courte sur ce marché, car ces contrats ont toujours deux faces –une courte et une longue. Ce faisant, elle permet aux acteurs privés du marché de tenir une position courte. Mais, qui sont ces participants qui prennent une position courte sur le marché à terme ? Ce sont des producteurs qui garantissent les débouchés de leur future production, ce sont de joailliers qui assurent leurs stocks, des spéculateurs qui veulent être à découvert car ils pensent que le prix va baisser et qu’ils vont y gagner une prime à terme ou « de report » qui est dans ce cas, à peu près égale (mais pas tout à fait), à la différence le taux d’intérêt sur l’actif libellé en dollars détenu par la banque (bullion bank) et le taux d’intérêt payé par cette même banque sur le prêt de l’or.

Donc, fondamentalement, en réalisant cette opération le banquier de la « bullion bank » a couvert sa position sur le prix de l’or et a gagné une petite marge –à peu près un pour cent — grâce à sa fonction d’intermédiation. Ce faisant, il permet aux participants privés du marché d’avoir une position courte sur l’or : C’est pourquoi nous amalgamons les deux phases – être court (à découvert) sur le marché de l’or et emprunter de l’or. Les emprunteurs ultimes dans le cas du prêt d’or sont ceux qui sont à découvert sur le marché des futures sur l’or ou du marché de l’or à terme. Et maintenant que nous comprenons comment fonctionne ce mécanisme, nous allons parler du cas de l’or en tant que matière première.

Les objectifs ici sont d’essayer de rassembler un grand nombre d’informations disponibles sur les offres et demandes des matières premières. La conclusion est la suivante : quand nous rassemblons ces informations, nous trouvons que le consensus des estimations d’offres et de demandes familières provenant de Goldfields Mineral Services sous estiment les prêts d’or. Pourtant il s’agit d’un simple équilibre entre l’offre et la demande dont nous parlons. Nous allons parler en tonnes d’or.

Voici les données telles que communément acceptées. Ce que nous constatons par rapport à ces données, c’est que la demande, il y a 10 ans, était d’environ 3 000 tonnes d’or et que plus récemment, elle a été de 4 000 tonnes environ. La demande doit toujours être égale à l’offre à n’importe quel moment donné et donc, l’offre est équivalente. D’où provient l’offre ? Et bien la majeure partie provient de la production minière, un peu vient de la refonte et un peu des banques centrales.

Les banques centrales ont sorti les lingots de leurs coffres et les ont donnés aux négociants en gros. Ceux-ci les ont vendus sur le marché au comptant et les ont transformés en bijoux.

Quelle que soit l’année, environ la moitié des mouvements de ces lingots sont des ventes d’or et l’autre moitié des prêts. Ceci constitue la situation consensuelle du marché de l’or en termes d’offre et de demande.

OK, continuons…

Ce graphique montre simplement le pourcentage de l’offre en provenance des ventes des banques centrales et de leurs prêts. Cette offre fait baisser le prix de l’or – si elle n’existait pas, le prix serait un peu plus élevé.

Maintenant, nous avons un cadre de référence offre/demande un tout petit peu différent. Dans ce contexte de référence, la demande est plus grande que l’offre de manière consistante et l’offre additionnelle provient entièrement des ventes des banques centrales et des prêts des banques centrales. De plus, nous nous référons à des chiffres conservateurs basés sur des données nombreuses et des inférences, ainsi que sur un ensemble de données plus agressives. Ici, vous voyez dans notre évaluation prudente, bien plus d’or sortir des banques centrales et faisant baisser le prix de l’or –plus que les statistiques consensuelles de l’offre et de la demande ne le suggèrent.

Maintenant, je vais vous présenter une alternative plus agressive.

Je devrais aussi ajouter que ceci représente les flux annuels des lingots des banques centrales.

Avec le temps, ces flux s’accumulent. Les prêts sur l’or ont commencé il y a environ une décennie et demie. Année après année, de plus en plus d’or a été prêté, ce qui signifie que de plus en plus d’or a quitté les coffres forts des banques centrales, ainsi quand le FMI vous dit qu’il y a approximativement 33 000 tonnes d’or qui leur appartient dans leurs coffres, et bien ce n’est pas réellement ça. Une partie a été prêtée. Ce que vous voyez ici ce sont des statistiques consensuelles qui indiquent qu’environ 3 000 à 5 0000 tonnes sur ces 33 000 tonnes ont été prêtées. C’est un pourcentage assez faible et si vous y croyez vraiment, alors les banques centrales auraient la possibilité de continuer à déverser pendant encore assez longtemps de l’or sur le marché.

Maintenant nous possédons un ensemble de chiffres assez prudents sur les prêts d’or et également un autre ensemble plus agressif. Notre éventail d’estimations implique qu’une quantité d’or comprise entre 10 000 et 16 000 tonnes selon la position officielle ait quitté les coffres forts dans ce processus de prêts.

Et vous voyez, ce sont des pourcentages substantiels. Dans une configuration plus agressive, la moitié de l’or des banques centrales a quitté leurs coffres et est déversée à un rythme très soutenu sur le marché. Ainsi ce ne sont pas seulement les stocks d’or physique des banques centrales qui ont été décimés dans une proportion plus grande que les gens ne le pensent, mais, le métal qui a quitté les coffres, le fait à un rythme plus rapide aussi que les gens ne le pensent.

Alors, pour quelles raisons croire ceci? Je vais vous fournir six preuves et lignes de raisonnement –plus ou moins indépendantes les unes des autres – qui nous mènent à cette conclusion.

J’ai commencé dans ce périple totalement fou par une affirmation faite par un collaborateur de la Banque d’Angleterre, M. Terry Smeeton, qui avait la charge des opérations sur l’or de la Banque d’Angleterre. Le 21 ou 22 novembre 1995, pour la cinquième conférence annuelle bancaire de la City de Londres, il s’est penché sur la question des prêts d’or. Il a donné quelques statistiques. En bref, il a dit que les prêts d’or avaient doublé sur la dernière année et demie considérée. Plus précisément, il a dit que les prêts d’or avaient plus que doublé et que les swaps sur l’or avaient augmenté de plus de 50%.

Mais il ne nous a donné aucun chiffre absolu. Cependant, il avait fait un discours similaire en Australie en mars 1994 et j’ai vérifié ce qu’il disait. A ce moment-là, il avait dit que les prêts en or étaient de 1 500 tonnes sur la base d’une récente étude réalisée par la Banque d’Angleterre mais celle-ci ne faisait aucune référence aux swaps. Je l’ai appelé et lui ai demandé quelle était l’estimation de la Banque pour les swaps en 1994 soit un an et demi auparavant. Il me dit qu’il ne s’en souvenait plus exactement mais qu’il pensait qu’ils représentaient 400 tonnes environ.

Ça m’a intrigué et j’ai fait quelques analyses. J’ai rendu visite à M. Smeeton de temps en temps sous des prétextes divers et je lui ai demandé de me donner une interprétation de ses données. Il m’a dit que la banque d’Angleterre avait fait une enquête sur les 14 participants principaux du marché de la City de Londres et qu’il avait synthétisé ces données. Je lui ai dit : « Eh bien, ça inclut les banques suisses par exemple ? » et il a répondu « non, absolument pas, seulement les quatorze principaux acteurs du marché de la City de Londres ». Alors, je suis allé trouver ces quatorze banquiers et je leur ai demandé « quand la Banque d’Angleterre est venue et vous a questionné à ce propos, que leur avez-vous dit ? »

J’ai découvert quelque chose de vraiment intéressant. Certaines de ces personnes m’ont dit « je leur ai rien dit du tout. Je n’ai pas de livres de comptes à Londres, la plupart de mes livres sont en dehors de Londres. Il ne connait pas ma position sur le marché des prêts ». D’autres m’ont dit : « oh, nous avons satisfait à leur demande, nous leur avons transmis nos livres de comptes, pas seulement ceux de Londres, mais partout dans le monde ». De ces conversations, j’ai eu l’impression que sur ces 14 banquiers qui négocient sur le marché de l’or (bullion bankers), ce chiffre était un chiffre très partiel - ce n’est pas un chiffre total car un bon nombre n’ont pas ouvert leurs livres de comptes en dehors de Londres.

Puis, un de mes amis, banquier dans ce domaine, m’a dit : « Frank, c’est seulement la moitié de l’ensemble, ces quatorze (14) acteurs principaux de la City de Londres ». Il m’a encore dit « relève cette liste de tous ces gars qui prennent de l’or des comptes de dépôts de la Banque Centrale ». J’ai pris cette liste et j’en ai compté trente-sept (37). Alors j’ai noté les vingt-trois (23) qui ne sont pas inclus dans l’enquête et j’ai fait une liste complémentaire de ceux qui ont été inclus dans l’étude. Je suis allé voir dix de ces banquiers et je leur ai demandé, « lequel de ces deux groupes est le plus important ? ». Et, neuf parmi les dix interrogés m’ont indiqué que les 23 banques non incluses dans l’enquête sont aussi importantes, sinon plus importantes, en termes de position cumulées que les 14 auprès desquelles on avait enquêté. Alors je me suis assis et je me suis dit que c’était vraiment intéressant.

L’étude de la Banque d’Angleterre montrait que 14 banques seulement avaient prêté 3 700 tonnes d’or et c’était un résultat partiel. Si je faisais une extrapolation pour l’ensemble des banques, et j’ajoutais les 23 non incluses dans l’étude, j’obtenais des chiffres faramineux. Peut-être 9 000 ou 10 000 tonnes d’or avaient été prêtées, sur la base de cette enquête de la Banque d’Angleterre. Tout ceci par inférence, je vous le concède, mais tout de même, saisissant. Le total estimé d’or emprunté selon les statistiques de Gold Fields Mineral Services était seulement de l’ordre de 2 200 tonnes à ce moment-là. C’était un écart énorme. Tellement énorme que je décidais d’être prudent et sans aucune bonne raison, je réduisis les 9 000 tonnes à 6 000 tonnes parce que 6 000 tonnes, c’était déjà bien loin des chiffres officiels. De toute manière, les chiffres de la Banque d’Angleterre impliquaient des erreurs énormes dans le consensus existant au sujet de l’équilibre offre/demande et un niveau de prêts diablement plus important que ce que tout le monde imaginait. Ceci est noté dans le chapitre 2 de notre livre sur l’or et je vais le mettre sur le site du GATA pour vous, de sorte que vous voyiez plus précisément comment tout a commencé.

Regardez  maintenant, les prêts d’or ont commencé au début des années 1980. En 1995, le processus était en marche depuis plus de 10 ans. Et il y avait au moins 6 000 tonnes d’or prêté et non pas 2 000 tonnes, comme nous le faisaient croire les statistiques officiellement acceptées de l’offre et de la demande. Cela voulait dire que 4 000 tonnes avaient été prêtées -en plus-  sur une période de 10 ans. Or, les prêts d’or constituaient une activité secondaire dans les années 1980. L’activité est devenue plus importante dans les années 1990 et évidemment, s’est développée à plus grande échelle. Si l’écart est de 4 000 tonnes sur 10-15 ans soit 300 à 400 tonnes par an, alors il était probablement approximativement de 200 tonnes dans les années 1980 et probablement plutôt de 600 tonnes en 1995. Cela signifie que l’offre et la demande ont été sous estimées de quelque chose comme 600 tonnes par an. Or, l’enquête de la Banque d’Angleterre suggérait un taux de prêt encore plus élevé sur ces seules deux dernières années et nous pensions qu’il était plus prudent d’étaler le total final de manière plus égale sur les dernières années. Dans tous les cas, je considérais ces données et je me disais « Comment cela peut-il se faire ? Y-a-t-il d’autres preuves ? Et, voyez-vous ça, nous avons trouvé des preuves qui corroborent nos dires.-Poursuivons maintenant-.

Maintenant, considérons le World Gold Council (Conseil Mondial de l’or). Ils font une enquête sur la demande d’or. Leur étude inclut bien plus de personnes que celle de Gold Fields Mineral Services – toutes les personnes avec lesquelles ils travaillent dans divers pays ont une présence dans la promotion de la consommation d’or. Dans le cas des Etats-Unis, cela signifie 28 000 acteurs-point de vente.

L’enquête du  World Gold Council est partielle. Elle étudie uniquement trois usages –la joaillerie, les pièces officielles et l’investissement en lingots. Le Council a estimé que sa couverture géographique de demande d’or de la bijouterie, des pièces officielles et de l’investissement en lingots représentait environ 80 à 85 % de ces demandes. Nous avons réalisé des études pour le vérifier et nous arrivons à la conclusion que sa couverture représente 80% peut-être moins de la demande d’or. Les données du Gold Fields Mineral Services que nous possédons estiment certaines demandes d’or que le Council n’inclut pas, par exemple la demande dans le secteur de l’électronique.

Nous avons joué avec ces données et nous avons tenté de déterminer par extrapolation un total pour la demande globale d’or en partant des statistiques partielles du Council. Et nous avons reproduit une de ces tentatives dans notre livre sur l’or. Nous en avons fourni une autre dans notre contribution au document présenté par le GATA sur la crise bancaire des dérivés de l’or devant le Congrès américain en mai dernier.  Nous avons encore une autre proposition de recherche en cours auprès du Gold Council. Le résultat suggéré par nos recherches est qu’en projetant la courbe de demande obtenue par l’enquête du Gold Council pour un total global, cette demande totale globale excède l’estimation de Gold Fields de 500 ou 600 tonnes par an depuis le milieu des années 1990 et probablement de bien plus ces dernières années.

Nous avons également comparé le taux de croissance de la demande d’or dans les années 1990 propres aux séries de données du World Gold Council et du Gold Fields Mineral Services. Le taux de croissance des séries de données du World Gold Council est, de manière constante, plus élevé que celui du Gold Fields. Ceci suggère que les données du Gold Fields pourraient être encore davantage en retrait et en retard par rapport au trend plus positif de la demande enregistrée par les données du Gold Council. Le résultat de tout ceci est très simple et assez satisfaisant : nous avons trouvé des séries de données complètement indépendantes et différentes concernant la demande d’or qui indiquent un écart négatif, « un manque » dans les estimations de la demande telle que reportée par Gold Fields. Ce « manque » de demande correspond en magnitude au manque provenant des estimations des offres officielles et suggéré par nos extrapolations à partir de l’étude de la Banque d’Angleterre.

Les données du World Gold Council, étaient très cohérentes et significatives.

Depuis lors, nous avons conduit des analyses plus poussées et nous avons trouvé quatre sets de preuves qui tendent vers la même conclusion : les estimations largement acceptées (Gold Fields) de l’offre et de la demande globales d’or sont largement sous estimées.

Le premier ensemble de données est constitué par les données sur les dérivés de l’or des banques commerciales reporté par la BIS (Bank of International Settlements) conjointement aux exigences d’adéquation du capital de la BIS. Aux USA, il existe un rapport mensuel du Contrôleur américain de la Monnaie sur les postes du bilan du système bancaire américain qui inclut les dérivés des banques commerciales US. J’avais bien vu ces données sur les dérivés de l’or incluses pendant toutes ces années, mais je ne savais ni quoi en penser ni quoi en faire. Je pensais qu’il incluait beaucoup de dérivés décomptés plusieurs fois. Je ne pensais pas qu’il fût significatif.

Mais, ensuite, quelque chose d’étrange arriva en 1999 –il y eut un gros changement en lieu et place de ces dérivés. A peu près à ce moment-là aussi, il y eu une explosion du prix de l’or, après les accords de Washington. Les gens ont commencé à se concentrer sur ces données concernant les dérivés. Reg Howe a fait de nombreuses recherches sur les dérivés et il en est arrivé à la même conclusion sur les banques allemandes et suisses. Alors nous nous sommes penchés sur ces données et nous avons tenté de les interpréter. Alors le World Gold Council,  Jessica Cross, Anthony Neuburger et les banques spécialisées (bullion banks) – nous ont tous dit que c’étaient des données sans importance — ce sont les données des transactions — ce sont des données non pas de stocks ou de positions mais des flux de transactions dont on ne peut rien tirer comme conclusions valides concernant les montants d’or prêté non comptabilisé. Mais en fait, Reg Howe a démontré que dans les propres bilans de la BIS, les données enregistrées et reportées, et ils sont très clairs à ce propos, sont bien des positions et non des données sur les transactions.

Nous pensons avoir compris ce que signifient ces données. Retournons au processus bancaire relatif à l’or en lingots. La banque centrale dépose son or dans les coffres de la banque commerciale habilitée au commerce de lingots (bullion bank). Cette dernière vend l’or physique sur le marché de l’or au comptant et poursuit en couvrant sa position courte (à découvert) sur le marché à terme. Ce future est un dérivé. Si la banque (bullion bank) se contentait de prendre une position longue sur le marché à terme pour couvrir l’or que les banques centrales ont déposé chez elle, il y aurait une corrélation de 1 entre ses propres dépôts d’or et ses propres dérivés en or. Mais, de fait, ce n’est pas ce qui se passe. Ce qui se passe, c’est que, parfois, elle se couvre par des options plutôt que des futures. Dans ce dernier cas, la couverture représente le delta sur ces options. Je ne vais pas entrer dans les détails –au fonds, ces options ont une valeur nominale ou faciale qui est égale à plusieurs fois la valeur de l’opération de dépôt d’or qui est couverte. Maintenant, si nous mélangions certaines opérations de couverture en options et en futures, les dérivés de la banque commerciale agissant sur le marché de l’or (bullion bank) constitueraient un petit nombre, multiple des dépôts (ou du moins de ces dépôts couverts). Ce que je veux dire, c’est que ce dont parlait James Turk un peu plus tôt aujourd’hui — que certaines banques vont emprunter de l’or, le revendre sur le marché au comptant et prendre des positions en devises sur le dollar par exemple sans se couvrir -- ces opérations, ces mises sur l’or ne comportent pas de dérivés associés. Les dérivés de l’or ne sont engendrés que si les banquiers choisissent de couvrir leurs positions courtes d’or physique. Mais si l’on se base sur les faits que j’ai développés tout à l’heure, il est très probable que les dérivés représentent deux ou trois fois le volume des dépôts d’or d’une banque (bullion bank), en supposant que les banques couvrent la plupart de leurs découverts engendrés par leurs dépôts d’or. Or, il est probable qu’il existe un double comptage de ces données en raison des positions dupliquées, ce qui rend ce ratio un peu plus élevé. D’un autre côté, certaines banques n’ont pas couvert leurs positions courtes d’or physique, peut-on présumer, et dans ce cas, il devrait y avoir des dépôts sans les dérivés associés qui tendent à faire baisser le marché.

Finalement, nous avons une étude de notre propre cru concernant les dépôts des banques centrales et non les dépôts des banques spécialisées (bullion bank) mais bien uniquement des banques centrales. L’enquête ne rend compte que d’un nombre très partiel de négociants en or. Mais il est important de noter que certains de ces négociants sont parmi ceux qui déclarent leurs dérivés or. Nous avons pris un ratio de ce que nous pensions être leurs dépôts et de ce qui constituait leurs dérivés tels que déclarés à la BIS, et ce ratio se trouve être exactement ce à quoi on s’attendrait d’après ce que je viens de vous décrire sur les opérations bancaires sur l’or. Il se trouve donc, que pour ce petit sous-ensemble (il était petit et il pourrait bien ne pas être représentatif), que la valeur nominale de dérivés était d’environ trois fois notre estimation des dépôts d’or. Ceci signifie qu’à partir des données sur les dérivés qui sont maintenant dans le domaine public, nous pouvons déduire un nombre total de crédits sur l’or échus par les prêteurs institutionnels et ce, sur la base de notre analyse des données sur les dérivés de l’or. Encore une fois, notre échantillon est très partiel –ce n’est pas un total- mais nous pensons que c’est assez représentatif. Nous avons estimé d’après les données de la BIS que le total brut de ces dérivés provenant des banques habilitées à négocier l’or, soit 37 banques, doit être d’un peu plus de 40 000 tonnes. Ceci suggère quelque chose comme 10 à 16 mille tonnes qui ne seraient plus dans le secteur public en tant que résultat des prêts officiels d’or. Ceci est une inférence à partir d’un petit échantillon, mais tout de même, c’est une preuve intéressante et corroborant les autres éléments.

OK, maintenant passons à une autre preuve pour appuyer nos estimations des prêts sur l’or. Dans le Livre Annuel de l’Or (Gold Book Annual), nous analysons le marché de l’or comme n’importe quel autre marché de matières premières grâce à la microéconomie. A quoi se résume l’analyse des marchés de matières premières ? Aux élasticités par rapport aux prix des variables de l’offre et de la demande sur le marché –variables telles que la demande provenant de la joaillerie, de l’offre des mines ou de l’offre de l’or usagé. C’est aussi fonction des changements dans le temps. Ce qui est important concernant ces changements dans le temps avec les matières premières, c’est qu’à un prix réel constant de l’or, la demande croît moins rapidement que le revenu global pour la plupart des matières premières. En économie, nous disons que l’élasticité de cette matière première est inférieure à 1. Dans le jargon des matières premières, nous disons que cette matière première a une intensité d’usage déclinante. Bon, presque toutes les matières premières ont une élasticité inférieure à un ; en d’autres termes, elles ont presque toutes une intensité d’usage déclinante à long terme, en tout cas dans les économies modernes, MAIS PAS L’OR. En excluant l’usage de l’or comme monnaie et en se concentrant sur son usage en bijouterie, en électronique etc. et si l’on observe ces deux cents dernières années jusqu’en 1997, ce que l’on observe, c’est que l’or a une élasticité de plus que un. C'est-à-dire que la demande augmente plus rapidement que le revenu global sur des périodes pendant lesquelles l’or a un prix constant en termes réels.

Maintenant, dans l’analyse des matières premières, vous devez également observer l’offre sur une certaine durée. Le résultat pour les matières premières, c’est qu’en raison des changements technologiques et des découvertes, pour un prix donné constant, l’offre provenant des mines augmente. Dans notre jargon, nous disons qu’en raison des changements technologiques et des découvertes, le calendrier de l’offre se déplace vers l’extérieur à un certain taux. Pour la plupart des matières premières, il se déplace assez rapidement vers l’extérieur. Une combinaison comprenant une élasticité supérieure à un et une courbe d’offre qui se déplace rapidement vers l’extérieur font que la plupart des matières premières ont, tendanciellement,  un prix réel déclinant. Pour le cuivre, l’argent, etc. comment leur prix réel, corrigé de l’inflation, a-t-il évolué au cours des cents dernières années ? Il a baissé de 70% en termes réels. Mais l’or, lui, n’a pas baissé, l’or conserve un prix réel constant.

Ceci est très étonnant car la moitié de la demande il y a un siècle était une demande monétaire qui, aujourd’hui, n’existe plus. En fait, la demande monétaire est négative parce que les banques centrales liquident leurs stocks de monnaie. Ainsi, si nous regardions la dynamique de la matière première « or », nous constaterions que le prix de l’or doit avoir tendance à augmenter en termes réels. Pourquoi ? Parce que sa demande a tendance à augmenter plus vite en termes de prix constants que le revenu global et que l’offre provenant des mines tend à augmenter moins rapidement. Et, pour rendre la demande égale à l’offre chaque année, le prix de l’or doit augmenter en termes réels afin de rationner la demande élastique au prix, encourager davantage l’offre et, de ce fait, équilibrer le marché. Les données compilées par Eugene Sherman sur deux cents ans et celles sur 25 ans de Gold Fields Mineral Services, qui sont un peu meilleures, suggèrent un résultat analogue entre 1971 et 1996. Et maintenant voici ce qui est intéressant : si nous consultons les données de Gold Fields depuis 1996, ce que nous constatons, c’est qu’en dépit d’un gros déclin du prix de l’or en termes réels (rappelez-vous que la demande d’or est élastique et donc, fonction du prix de l’or) et en dépit d’une hausse de 3% environ du revenu global, la demande n’a augmenté que de 10%.

Si vous appliquez alors les élasticités de revenus que nous avons estimées à partir des données de ces deux cents dernières années et les élasticités des prix estimées à partir des données des 25 ans et des années 1996 à 2000, la demande devrait avoir augmenté de 40 à 45% sur ces quatre dernières années. Le revenu a augmenté et le prix de l’or en termes réels a considérablement baissé. Les séries de données du World Gold Council montrent une demande augmentant de 20% environ –et non pas de 45%- mais celles de Gold Fields ne montrent qu’une augmentation de 10%. Supposer qu’elle n’a augmenté que de 10% implique que l’élasticité du revenu de l’or et celle du prix de l’or ont complètement changé relativement à l’histoire. Nous ne pensons pas que cela soit plausible. Nous pensons que les données fournies par le Gold Council sont plus raisonnables, elles permettent une certaine réduction de la demande par rapport aux trends historiques, et ce peut-être parce que l’or est un peu démodé. Mais les données « officielles » de Gold Fields sont presque invraisemblables. Maintenant, rappelez-vous que les données de Gold Fields montrent une augmentation de la demande bien moins grande que l’histoire ne le laisserait penser ; pourtant, cela implique des niveaux de demande bien plus grands et des niveaux d’offre encore bien plus grands.

Laissez-moi vous présenter une autre preuve qui corrobore ces faits. Ces flux d’or reportés officiellement, dont nous parlons, proviennent des dépôts des banques centrales. Pourtant, ne montrant aucune bonne volonté concernant la transparence, ces banques centrales ne souhaitent pas nous dire quel est le montant exact de l’or physique contenu dans leurs réserves. Cependant, nous avons les données de deux de ces dépôts – ceux de la BIS et ceux de la Fed à New York—. L’or physique dans ces deux coffres forts au début des années 1990 représentait environ 1/3 de l’or détenu officiellement. Maintenant, si vous examinez environ 1/3 du total, vous constatez qu’elles ont perdu environ 4 000 tonnes d’or. Le montant qui a quitté ces dépôts ne comprend qu’un tiers de l’or des réserves officielles et il est presque égal à tout l’or (5 000 tonnes ou plus) ayant supposément quitté le secteur des coffres-forts officiels durant cette décennie en raison des ventes et achats. Si nous ajustons au prorata de leur volume cette baisse d’un tiers des dépôts officiels – c'est-à-dire si nous supposons qu’au fond, il y a eu les mêmes types de retraits dans les autres réserves (coffre-fort du pays, Banque d’Angleterre etc.) – nous arrivons à une baisse ou une liquidation consistante avec NOS chiffres sur les prêts en or totaux et les ventes totales d’or, et non pas avec les statistiques officielles. Je devrais ajouter, cependant, que cette inférence consolide nos estimations les plus basses des prêts en or en cours (10 000 tonnes) et non pas nos estimations les plus agressives.

Bon, en plus des autres preuves concordantes mentionnées plus haut, nous avons fait un peu de recherches sur le terrain –nous avons trouvé d’autres personnes pour mener l’enquête auprès des banques habilitées au commerce de l’or (bullion banks). (Nous avons délégué les études à des tiers, craignant que les négociants ne soient moins avenants envers nous, les analystes.) Certains de ces banquiers avaient quitté ce secteur, d’autres ont été licenciés et se sentaient enclins à parler, d’autres sont toujours en poste. Dans tous les cas, ils étaient d’accord pour nous répondre. Nous avons obtenu des estimations, bien qu’assez  grossières, des emprunts d’or du secteur officiel d’environ 1/3 à 1/4 de toutes ces banques (bullion banks). Nous sommes allés vers les négociants de lingots et nous leur avons demandé « est-ce que ces banquiers sont des acteurs majeurs du marché, des banquiers ayant un rôle moyen ou de petite ampleur ? ». Nous les avons classés selon cette échelle et nous avons extrapolé un montant total d’or prêté rapporté à notre échantillon. Cet exercice nous a donné exactement les mêmes conclusions que nos quatre autres preuves et inférences – c’est-à-dire quelque chose comme 10 000 à 15 000 tonnes d’or emprunté.

Ainsi, je vous ai donc donné 6 preuves totalement indépendantes qu’il y effectivement bien plus d’or ayant quitté les coffres-forts officiels que le consensus mondial n’entend le dire. Ceci implique que le flux, le taux de baisse, le taux de liquidation d’or provenant de stocks d’or officiels est largement plus élevé que le consensus ne l’affirme.

Maintenant, ajoutons ces deux suppositions l’une à l’autre. Rappelez-vous notre graphique en forme de camembert –une part important des réserves de l’or reporté par le FMI a déjà disparu. Rappelez-vous notre équilibre offre/demande – cette saignée d’or annuelle est bien plus importante que concédé. Bon, alors projetons nos résultats dans le futur. En tout premier lieu, tandis que les années passent, le revenu global augmente. A un prix de l’or constant en termes réels, nous pouvons nous attendre à ce que la demande augmente un peu aussi. Dans le même temps, le cours de l’or actuel est proche des coûts de production et nous avons moins d’exploration. Nous avons plus ou moins épuisé les projets créés par les années de plus grandes dépenses d’exploration des années précédentes. Alors, les mineurs bridés par leur cash flow sont en train de sortir le plus possible de leurs mines. Les mines se vident à un rythme d’environ 7% par an. Les mines s’épuisent plus rapidement parce que les mineurs sont en train de puiser dans les veines de plus hautes teneurs. En fait, nous ne développons pas de nouveaux projets pour remplacer ce qui s’épuise et la raréfaction a lieu à un rythme soutenu. Finalement, nous pouvons nous attendre à ce que la production des mines baisse à long terme. Et donc, nous pouvons supposer une croissance de la demande future et nous pouvons aussi supposer un certain déclin de l’offre, de telle sorte que le déficit du marché de l’or –le rythme auquel le flux d’or s’échappe des coffres des banques centrales – devrait augmenter de sorte que le prix de l’or demeure constant à son niveau actuel en termes réels.

Maintenant, nous allons faire deux ensembles d’hypothèses. Tout d’abord prenons le taux de retrait actuel et projetons-le pour l’avenir. Deuxièmement, supposons une certaine croissance pour ce taux de retrait. Prenons ensuite nos estimations de ce que qui reste dans ces coffres et imaginons combien de temps ce processus peut se poursuivre.

Premièrement, prenons nos chiffres conservateurs –c’est-à-dire nos estimations plutôt basses de prêts d’or. Et là, nous estimons combien de temps ce processus peut encore continuer si nous supposons à la fois une croissance de la demande et pas de déclin de l’offre et, nous en concluons qu’il faudra environ une décennie pour vider les coffres. Dans ce second scénario de projections, nous avons supposé une certaine croissance de la demande et un certain déclin de l’offre. Il faudra alors 7 ans pour vider les coffres.

Si nous utilisons nos chiffres les plus agressifs, nous avons moins en réserve et celles-ci sont drainées à un rythme plus rapide, la suite logique est qu’il faudra moins de 7 ans pour vider les coffres.

Ainsi, quoi qu’il arrive sur le marché de l’or –quelle que soit la raison pour un prix de l’or bas-  si nos chiffres sont corrects, cela ne peut pas durer encore très longtemps parce que nous savons que chaque banque centrale va vendre ou prêter tout son or. En fait, si notre analyse est correcte, le secteur officiel sait pertinemment ce qui va arriver. Si le secteur officiel est rationnel, il sait ce qui va arriver au prix de l’or lorsque ce flux important qui déprécie le prix s’amenuise et finalement se termine – le prix augmente énormément. Et donc, certaines banques centrales rationnelles ne vont ni vendre ni prêter leur or jusqu’à la dernière once. Elles vont plutôt commencer à acheter. Ainsi, peu importe ce qui s’est passé sur le marché de l’or jusqu’à présent, si nos données sont correctes, alors dans quelques années, quoi que fasse le secteur officiel, cela va prendre fin et le prix de l’or va augmenter.

Quelles sont les implications de toutes ces analyses statistiques très sèches pour les affirmations du GATA ? Dans notre esprit, cela est très simple. Il y de nombreuses preuves que les données consensuelles sur l’offre et la demande d’or sont erronées et que l’offre provenant des banques centrales est plus importante que ces estimations consensuelles. A notre avis, le fait que les banques centrales ne reconnaissent pas ce fait, mais continuent d’affirmer les données consensuelles – en dépit d’abondantes preuves du contraire- représente un soutient considérable pour les allégations du GATA qu’il pourrait y avoir quelque chose de délibérément et d’intentionnellement clandestin en ce qui concerne les importants flux d’or officiel qui ont fait baisser le prix de l’or.

Frank Veneroso

De 1991 à 1994, Frank Veneroso a été l’associé responsable de la formulation des politiques globales d’investissement chez Hedge fund Omega Advisors. De 1995 à 2000 et avant 1991, par le biais de sa propre entreprise, M. Veneroso a été le conseiller économique et de stratégies d’investissements de nombreux gouvernements et institutions à travers le monde, en particulier dans les domaines de la banque et de la monnaie, de l’instabilité financière et de la crise, de la privatisation, du développement et de la globalisation des marchés financiers (d’actions). Parmi ses clients, on compte la Banque Mondiale, la « Société de Finance Internationale » (International Finance Corporation) et l’Organisation des Etats-Unis d’Amérique. Il a conseillé les gouvernements de Bahreïn, du Brésil, du Chili, de l’Ecuador, de la Corée, du Mexique, du Pérou, du Portugal, de la Thaïlande, du Venezuela, et les Emirats Arabes Unis. Frank a obtenu son diplôme à Harvard et il est l’auteur de nombreux articles concernant des sujets de finance internationale.