John Hussman a publié un article
intéressant cette semaine, intitulé The
Decade of Zero and its Chaotic
Unwinding.
Hussman est d’avis que les prix
des actions et obligations soient devenus si ridicules que les rendements
attendus sur toute période inférieure à dix ans ont de fortes chances d’être
négatifs. Il est d’avis que les actions ne resteront pas au même niveau
pendant encore dix ans, et s’attend à un retrait de 40% ou plus.
Hussman a également discuté des
politiques des banques centrales, et de l’existence de preuves de leur
fonctionnement. Penchons-nous donc sur la question des politiques des banques
centrales.
Il n’existe aucune
preuve que l’assouplissement quantitatif ait stimulé la production
industrielle ou réduit le chômage
J’imagine que Ben Bernanke,
Mario Draghi et Haruhiko Kuroda restent tous debout la nuit à imaginer des
manières d’imposer des taux négatifs aux épargnants. Mais la question la plus
importante ici, au-delà du simple désir sociopathe de contrôler les autres au
service de son propre dogme intellectuel, est de savoir pourquoi quiconque
déciderait de défendre de telles politiques. Je ne dirais jamais assez qu’il
n’existe aucune preuve économique du fonctionnement des interventions
monétaires de ces dernières années.
Plus spécifiquement, la
trajectoire de l’économie au cours de ces dernières années a largement suivi
une tendance de renversement que nous aurions pu anticiper sur la simple
étude de données économiques ; et il n’y a économiquement aucune
différence importante entre la trajectoire anticipée du PIB, de la production
industrielle et du chômage en termes de variables non-monétaires, et les études
qui incluent des mesures des récentes politiques monétaires.
Même en utilisant des taux des fonds fédéraux négatifs, comme l’ont fait Wu et
Xia, les politiques monétaires extraordinaires établies par la Fed ne
semblent avoir stimulé la production industrielle américaine que de moins d’1%,
et réduit le taux de chômage d’un dixième d’un pourcent par rapport à des
politiques monétaires conventionnelles (telles qu’elles sont définies par la
règle Taylor).
Qu’importe le manque de
preuves, un assouplissement quantitatif sans précédent est à venir
J’ai publié hier mon article
intitulé Spirit of Abenomics: Bold New Plan in September?
Etsuro Honda, un conseiller du
Premier ministre japonais, Shinzo Abe, aurait décrété que « les effets
des politiques d’assouplissement quantitatif sont moindres qu’il y a quelques
années, mais ce que nous devons en déduire, c’est que puisque leurs effets
diminuent, nous devrions redoubler d’efforts. C’est là l’esprit de l’Abénomie ».
L’esprit de l’Abénomie
Selon Honda, Abe pourrait
bientôt opter pour un nouveau programme d’assouplissement quantitatif dès le
mois de septembre.
Non seulement Honda résume très
bien l’esprit de l’Abénomie, il résume parfaitement l’esprit des banques
centrales en général.
Nous pourrions résumer le tout
ainsi : « Si la solution appliquée ne fonctionne pas, il suffit de
continuer jusqu’à ce qu’elle le fasse. »
La BCE laisse
sous-entendre davantage d’assouplissement quantitatif
Voici un extrait de l’article du
Financial Times intitulé ECB Hints at Taking Further Monetary Policy Action in
September :
La Banque centrale européenne a
laissé sous-entendre qu’elle prendrait des mesures supplémentaires le mois
prochain si la situation en zone euro manquait de s’améliorer. Ses décideurs
politiques ont annoncé que l’impact de la dernière vague d’incertitude ayant
frappé l’économie globale aura besoin d’être « observée de très près ».
A l’occasion des plus récentes
délibérations de la banque sur la question de ses politiques monétaires, le
conseil de direction a annoncé qu’il serait susceptible d’agir en fonction
des attentes des analystes et de maintenir ses politiques laxistes pour une
durée prolongée suite à sa réunion du 8 septembre.
Le ton de ces remarques a
redonné espoir à ceux qui souhaiteraient voir le programme d’assouplissement
quantitatif de 80 milliards de dollars par mois se poursuivre au-delà du
printemps 2017.
Certains observateurs s’imaginent
également que la BCE rallongera également la liste d’obligations susceptibles
d’être achetées dans le cadre de son programme d’assouplissement quantitatif.
Retour sur l’Abénomie
Penchons-nous de nouveau sur un
article publié il y a près de deux ans, le 31 octobre 2014, intitulé Japan’s central bank shocks markets with more easing as
inflation slows :
« Nous avons décidé d’élargir
notre programme d’assouplissement quantitatif et qualitatif afin de pouvoir
atteindre notre objectif de prix, » a annoncé le gouverneur de la Banque
du Japon lors d’une conférence de presse, réaffirmant ainsi l’objectif de la
banque centrale de porter l’inflation des prix à la consommation à 2% d’ici l’année
prochaine.
« Il est maintenant
critique que le Japon émerge de la déflation. Les mesures prises aujourd’hui
prouvent de notre détermination à mettre fin à la déflation. »
Une leçon de physique
pour les banquiers centraux
Mark Gilbert, dans un article
écrit pour Bloomberg et intitulé Physics Lesson for Central Bankers, nous explique ceci :
L’échec des programmes d’assouplissement
quantitatif à réduire la menace de déflation est l’équivalent financier du
rebond des chiffres qui a alerté les physicistes de la possibilité d’un
nouveau boson. Les différences entre les théories économiques et les
conséquences des taux d’intérêt à zéro pourcent sur le monde réel
représentent une menace directe pour l’orthodoxie actuelle qui place un
objectif d’inflation de 2% au cœur des politiques monétaires du monde
développé.
Les années de création de
dollars, d’euros, de yens et de livres par des gouvernements endettés n’ont
pas généré le rebond de l’inflation prédit par les manuels d’économe. Les
coûts d’emprunt, bien qu’ils n’aient jamais été plus bas, n’ont pas généré la
hausse des investissements et des dépenses nécessaire à une hausse des prix.
C’est là le genre de preuve
empirique qui devrait en pousser certains à reconsidérer ce que le directeur
de Rothschild Investment Trust, Jacob Rothschild, nous a dit cette semaine :
la plus grande expérience de politique monétaire est visible
dans l'Histoire du monde.
Neil Grossman, directeur de la
société C1 Financial, basée en Floride, et ancien responsable des
investissements chez TKNG Capital Partners, associe le besoin d’abandonner
les théories économiques actuelles à l’impact de la physique quantique sur le
siècle dernier.
Si Einstein dirigeait la
Fed, les taux grimperaient
Il y a un an, Gilbert a écrit un
article intitulé If Einstein Ran the Fed, Rates Would Rise :
Voyez l’expérience suivante.
Plutôt que de maintenir les taux d’emprunt où ils se trouvent (0,25%) suite à
sa réunion de jeudi, imaginons que la Réserve fédérale décide de porter ses
taux d’intérêt à 3,25%. Après tout, ce taux représente la moyenne enregistrée
entre 2004 et 2008, alors que l’économie était encore considérée être dans un
état normal. Si son objectif est la normalisation des taux, peut-être la
banque centrale américaine devrait-elle y parvenir en une seule fois, et voir
ce qui se passera ensuite.
J’ai reçu un certain nombre d’emails
ces dernières semaines de la part de lecteurs qui ne sont pas d’accord avec
mes récents articles, et qui pensent que la Fed devrait poursuivre ses
politiques actuelles en raison du risque non-négligeable de déflation. Neil
Grossman, directeur de la société C1 Financial, basée en Floride, et ancien
responsable des investissements chez TKNG Capital Partners, a été un
correspondant particulièrement éloquent sur le sujet.
Grossman utilise l’analogie de
la physique, où les choses les plus étranges se passent au niveau quantique et
forcent les théoriciens à réviser leurs manuels.
Le problème des économistes,
c’est qu’ils ne parviennent pas à comprendre que l’économie traditionnelle n’est
plus valable une fois que les taux se rapprochent de zéro. C’est très
similaire à ce que nous avons pu observer il y a plus d’un siècle dans le
domaine de la physique. Afin de stimuler la croissance aux Etats-Unis, au Royaume-Uni
et à l’échelle globale, les taux d’intérêt doivent être maintenus à des niveaux
relativement normaux.
Et l’économie ne se comporte certainement
plus comme le prédisent les manuels. Les bilans
de la Fed sont passés à 4,5 trillions de dollars depuis seulement un trillion
de dollars avant l’introduction des programmes d’assouplissement quantitatif.
Peut-être les avocats de la normalisation des politiques monétaires ont-ils raison.
Persévérer dans l’échec
Il est évident que les
politiques actuelles n’ont pas fonctionné. Même Krugman est capable de l’admettre.
Mais Krugman a une solution :
toujours plus de stimulus fiscal. Son plan d’action est exactement celui qui
a plongé le Japon dans une situation si difficile.
Voyez ceci pour plus d’informations
(en Anglais) : Krugman’s Arrow Theory Misses Target by Light Years.
Les banquiers centraux
menacent le moteur de l’économie
Voici un extrait de l’article de
Bill Gross, Central Bankers are Threatening the Engine of the Economy :
Les taux d’intérêt proches de
zéro et les 13 trillions de dollars d’obligations porteuses d’intérêt
négatifs sont-ils une bonne chose pour l’économie réelle ? Les récentes
données suggèrent que ce ne soit pas le cas. La croissance de la
productivité, le meilleur indicateur qui soit de la vitalité de l’économie,
est abyssale dans une majorité des pays développés. Elle est en déclin depuis
plus ou moins une demi-décennie, ce qui correspond à l’arrivée de l’assouplissement
quantitatif et au début de la réduction des taux d’intérêt.
Aux Etats-Unis, la tendance de
productivité annuelle est devenue négative. Une majorité des banquiers
centraux ignorent cette réalité et la perçoivent comme une aberration de
court terme. Mais l’économie japonaise nous offre un exemple excellent des
effets de taux d’intérêt proches de zéro sur une économie développée :
absence de croissance réelle, inflation inexistante et croissance
insuffisante du PIB pour rembourser les dettes si les rendements des
obligations souveraines s’en retournaient à un niveau normal.
Les corporations rachètent de
plus en plus d’actions plutôt que d’investir sur la croissance. Aux Etats-Unis,
plus de 500 milliards de dollars sont dépensés chaque année pour stimuler les
revenus des investisseurs plutôt que les profits futurs. La monnaie est
déviée depuis l’économie réelle vers les propriétaires d’actifs financiers –
entre les mains desquelles elle se trouve accumulée pour ne rapporter que de
faibles rendements au travers des obligations gouvernementales et des marchés
monétaires.
Les modèles d’entreprises aux
obligations de plus long terme – tels que les compagnies d’assurance et les
fonds de pension – encourent toujours plus de risques parce qu’ils s’attendaient
à une hausse de leurs rendements au fil du temps et se retrouveront à tenir
la courte paille si les taux ne revenaient pas à des niveaux plus normaux.
Les profits de ces entreprises
seront affectés, tout comme l’économie réelle. Réductions d’effectifs, hausse
des premiums, réduction des prestations de retraite et hausse des défauts :
tous ont le potentiel de transformer un cercle autrefois vertueux en un cycle
de stagnation et de décadence.
Les banquiers centraux seront
les derniers à en venir à cette conclusion logique. Comme une majorité des
gens, ils préfèreraient payer plus tard plutôt qu’aujourd’hui. Mais en
adoptant davantage d’assouplissement quantitatif et des rendements de plus en
plus faibles, ils pourraient faire caler la machine économique plutôt que la
faire accélérer. Un changement de filtres et de politiques monétaires est urgemment
nécessaire.
Une armée de Lemmings
qui avance tout droit vers la falaise
Il est évident que les
politiques actuelles ne fonctionnent pas. Et pourtant, les banquiers centraux
se suivent les uns les autres sans réfléchir, à la manière de Lemmings.
La BCE est-elle à l’avant de la
file de Lemmings ? Ou est-ce la Banque du Japon ? Qui suit qui ?
Il est difficile de dire quel
Lemming dirige les autres, et lequel tombera le premier de la falaise.
Le principe d’incertitude
de la Fed, une petite révision
Beaucoup d’entre vous se
demandent peut-être « pourquoi les banques centrales ne réalisent pas que
leurs politiques sont contre-productives ».
Pour répondre à cette question,
revenons-en une fois de plus à la physique quantique. J’ai expliqué le 8
avril 2003, avant l’effondrement financier, ce qu’était le principe d'incertitude de la Fed :
L’observateur affecte l’observé
La Fed, ainsi que tous les
autres joueurs qui observent la Fed, distordent le paysage économique. C’est
une situation que j’associe au principe d'incertitude d'Heisenberg, selon lequel l’observation
d’une particule subatomique change notre capacité de la mesurer correctement.
La Fed, par sa simple existence,
affecte l’horizon économique. Et tous les yeux rivés sur les tentatives de la
Fed de contrôler le système ne font qu’exacerber le problème.
Ce qu’il s’est passé en 2002-04
a été une boucle de rétroaction observateur/participant qui s’est poursuivie
même après la récession. La Fed a maintenu les taux trop bas, trop longtemps.
Ce qui a donné naissance à la plus grosse bulle sur l’immobilier de l’Histoire.
La Fed de Greenspan n’a fait qu’ajouter au problème en adoptant les produits
dérivés au pire moment imaginable.
Voici un résumé du principe d’incertitude
de la Fed et ses corollaires tels que je les ai décrits avant la crise :
Principe d’incertitude
de la Fed
La Fed, par sa simple existence,
a complètement distordu le marché en renforçant la boucle de rétroaction
observateur/participants. Il est donc une erreur fatale que de suggérer que
la Fed se contente simplement de suivre le marché, et que le marché est à
blâmer pour les actions de la Fed. Nous n’aurions pas de Fed dans un marché
libre, et nous n’aurions pas non plus de boucle de rétroaction observateur/participant.
Corollaire numéro 1
La Fed n’a aucune idée de ce que
devraient être les taux d’intérêt. Seul un marché libre est capable de le
déterminer. La Fed n’oserait jamais nous avouer ce qu’elle sait (rien de bien
utile) et ce qu’elle ne sait pas (bien plus qu’elle n’oserait l’admettre),
notamment en période de stress économique.
Corollaire numéro 2
Le gouvernement / corps
gouvernemental principalement responsable de la création de ce désastre (la
Fed) fait tout son possible pour obtenir davantage de pouvoir, soi-disant
pour régler les problèmes existants. Plus le désastre se propage, plus la Fed
cherche à obtenir de pouvoir. Au fil du temps, cela nous mène à une
concentration dangereuse de pouvoir entre les mains de ceux qui nous ont déjà
prouvé ne pas savoir ce qu’ils font.
Corollaire numéro 3
Ne vous attendez pas à ce que la
Fed apprenne de ses erreurs passées. Attendez-vous plutôt à ce qu’elle les
répète encore et encore.
Corollaire numéro 4
La Fed se moque que ses actions
soient illégales. Elle est d’avis qu’il soit plus simple d’obtenir le pardon
qu’une autorisation officielle. Le pardon n’est qu’un moyen supplémentaire pour
elle d’obtenir le pouvoir qu’elle désire.
Si vous en comprenez le principe
clé, alors le problème devrait vous être évident. Voici les phrases à retenir
de l’extrait ci-dessus :
- Nous n’aurions
pas de Fed dans un marché libre, et nous n’aurions pas non plus de
boucle de rétroaction observateur/participant.
- La Fed n’a
aucune idée de ce que devraient être les taux d’intérêt. Seul un marché
libre le sait. La Fed n’admet
pas ce qu’elle sait (rien de bien utile) et ce qu’elle ne sait pas (bien
plus qu’elle n’oserait l’admettre), notamment en période de stress
économique.
Il est intéressant de voir que
le mot « incertitude » apparaît maintenant plusieurs fois par jour.
La solution n’est pas de porter
les taux à 3,25% en une fois comme le suggère Gilbert. Il est impossible de
savoir ce que les taux d’intérêt devraient être aujourd’hui, en conséquence
des récentes interventions des banques centrales.
La solution n’est pas non plus
ce que suggère Krugman. Il y a déjà bien trop de dette.
La solution en trois temps qui n’a
pas été testée est précisément celle qui devrait l’être :
- Abolir la Fed
et laisser le marché libre déterminer les taux d’intérêt.
- Abolir les
prêts de réserve fractionnaire.
- Laisser le
marché libre déterminer ce qu’est la monnaie. L’or serait certainement
son premier choix.
